出品|公司研究室大消費組

文|曲奇

科創板上市將滿兩年，上市后進入“少年期”的九號公司正經歷與小米“雙向解綁”的陣痛。

一方面，九號公司正在降低對小米的依賴。2022年上半年，九號對小米的銷售收入同比下滑59%，這使得公司上半年收入增速僅為2.16%，創下近年新低。

另一方面，雷軍正在對九號公司進行投資變現。過去一年，雷軍系兩家公司對九號的減持額超過21億，而新一輪的減持正在進行中。

小米的品牌和渠道是九號公司騰飛的基石，羽翼漸豐的九號公司要如何度過“去小米化”的業績陣痛期？

01、收入近百億的黑馬增速放緩

2022年7月，科創板迎來開市三周年。九號公司CEO王野曾說，“如果沒有科創板的大膽改革，九號公司很難在A股上市。”

2020年10月，九號公司登陸科創板，成為A股“CDR第一股”。當時，九號公司創下了中國資本市場多個“第一”：第一家注冊地在境外的紅籌申報企業、第一家存在協議控制架構（VIE）的上市企業等。

在祝賀九號公司上市的視頻中，雷軍曾稱：“九號公司是小米生態鏈中最有激情的公司，也是小米生態鏈投資額最大的一個項目，達到數千萬美元。”

這家2012年成立的公司用了十年時間，以電動平衡車為基礎，逐漸擴展了電動滑板車、電動兩輪車、服務機器人、全地形車等產品品類，收入從0到逼近百億，儼然是一家具有高成長性的公司。

2017年到2021年，九號公司收入分別為13.81億、42.48億、45.86億、60.03億、91.46億，年復合增長率60.42%；凈利潤分別為-6.27億、-18.04億、-4.55億、0.73億、4.11億，扭虧為盈。

然而，九號公司近日披露了一份只能稱為“不算差”的半年報。

2022年上半年，九號公司收入48.20億，同比增長2.16%；歸母凈利潤2.56億，同比增長0.63%；扣非凈利潤2.36億，同比增長7.56%。

按季度來看，2022年一季度，九號公司收入19.17億，同比增長7.80%；歸母凈利潤0.38億，同比增長51.32%；二季度收入29.03億，同比下滑1.26%；歸母凈利潤2.18億，同比下滑5.00%。

九號公司的收入和利潤仍然是增長的，但增速明顯大幅放緩，難以和公司過往相比。

02、去小米化迎來業績陣痛期

和其他小米生態鏈公司一樣，九號公司早期也是靠小米的訂單奠定了高成長的基礎，打出了名氣。

2014年，九號公司獲得小米、紅杉、順為等機構8000余萬美元A輪投資，躋身小米生態鏈。

2017年，九號公司來自小米集團的收入就超過10億，收入占比高達74%；2018年，來自小米集團的收入翻倍，達到了24.34億，但隨著九號公司自有品牌的發展，小米收入占比降到了57%。

在九號公司“羽翼未豐”前，小米的訂單撐起了九號的規模，但小米產品的定位是性價比，大大壓縮了供應商的利潤空間，2017年到2019年，九號公司對小米的毛利率分別為22.46%、20.79%和15.11%。而2019年，九號公司自主品牌毛利率則為42.58%，相差了27個百分點。

2019年到2021年，九號來自小米的收入僅小幅增長，收入分別為24.00億、27.56億、29.53億，收入占比分別為52%、46%、32%。

2021年，九號公司近百億的收入主要源于自有品牌的增長，同時也可以看出九號公司對小米的依賴度逐漸降低。

不過，九號公司上半年業績近乎停滯，正是與小米的“解綁”帶來的陣痛。

2022年上半年，九號公司自主品牌銷售收入26.33億，同比增長43.41%；ToB產品銷售收入14.55億，同比增長33.66%；來自小米定制產品的分銷收入為7.32億，同比下滑59%，占比降至15%。

不過，與小米逐漸解綁，提升了九號公司的毛利率水平，上半年公司毛利率為24.84%，同比提升2.11個百分點。

浙商證券認為，小米渠道收入下滑，短期對九號公司收入有一定壓力，但長期市場規模大，給該公司自主品牌渠道發展留下較大空間。

03、雷軍沈南鵬投資套現35億

九號公司曾說過公司“并不屬于小米定義的典型生態鏈企業”：公司與小米之間的合作關系，只包括小米財務性投資和小米作為公司主要渠道之一銷售定制產品。

過去的一年中，九號公司和小米不僅在業務上的關聯在減少，小米也在對九號公司進行投資變現。

九號公司上市后，雷軍系的People Better和Shunwei分別是九號公司第二大和第三大股東，分別持有9.82%股權，合計持股19.64%。九號公司第一大股東是Sequoia，沈南鵬的紅杉美元基金全資子公司。

2021年11月，九號公司上市滿一年部分股票解禁后，雷軍和沈南鵬便急不可耐的對九號公司進行減持。

根據九號公司的公告，2021年11月18日至2022年5月12日，Shunwei的減持總額為11.80億，減持價格在34元到70元之間。

此外，2021年11月18日至2022年6月5日，Sequoia和People Better各自的減持金額分別為14.27億和9.65億。

在上一輪減持中，沈南鵬的Sequoia和雷軍系的兩家公司分別套現了14.27億和21.45億，合計為35.72億。

減持完成后，Sequoia仍然是九號公司的第一大股東，持股9.56%，而People Better和Shunwei則降為第五大、第六大股東，分別持股6.36%、5.82%。

緊接著，6月20日，九號公司公告稱，Sequoia、People Better和Shunwei等三名存托憑證持有人，擬在6個月內減持九號公司存托憑證數量占該公司存托憑證總數的比例合計不超過11.00%。其中，Sequoia預計減持不超過5%，People Better和Shunwei預計分別減持不超過3%。

按此估計，雷軍系的兩家公司新一輪減持完成后，對九號公司的持股比例將降至5%以下。若按8月19日收盤后的366億市值估算，這一次雷軍系公司可套現20億元左右。

隨著雷軍對九號公司的投資撤離，九號公司降低對小米渠道依賴的決心也會加強。從這次半年報也可以看出，九號公司業績上難免會遇到一些挑戰，去小米化必然要經歷陣痛期。

04、新品和渠道推廣需求增強

隨著九號公司逐漸去小米化以及新品研發，如電動兩輪車、全地行車等，對品牌和渠道的推廣需要在增加。公司CEO王野也曾說過，九號公司8成以上終端用戶在歐美，其國外知名度比在中國要高。

2021年，九號公司銷售費用為5.92億，同比增長62.19%；研發費用為5.04億，同比增長38.08%。2022年上半年，九號公司進一步加大了宣傳力度，上半年銷售費用3.16億，同比增長28.60%；研發費用2.62億，同比增長17.47%。

近一年半以來，無論是總金額還是增速，九號公司對銷售端的投入均高于研發投入。

就在7月初，九號公司還請了內地頂級流量明星易烊千璽作為品牌代言人。然而，官宣不久后，易烊千璽就陷入了“考編風波”，站在了數千萬普通人的對立面，這也對易烊千璽代言的品牌造成了一定的輿論影響。

此外，電動兩輪車是九號公司的新業態以及新的增長點，2022年上半年，電動兩輪車收入 9.3億，同比增長81%，收入已經接近自主品牌零售滑板車的9.8億，增速更是比滑板車高出67個百分點。

不過，國內電動兩輪車主要以線下渠道為主，雅迪、愛瑪的線下門店均超過一萬家，小牛電動車超3000家，而九號僅1700家。2022年末，九號公司計劃將線下專營門店量開到3500家，與小牛接近。

但目前兩輪車業務還處于起步階段，2021年毛利率僅11.19%，遠低于滑板車、機器人業務。不過，也有券商認為，隨著產品+渠道結構進一步優化，兩輪車開店補貼減少后，毛利率將得到提升。

王野曾說，“上市之后，公司發生了許多變化，如同從‘兒童期’進入‘少年期’”。還有兩個月，九號公司即將科創板上市滿兩年，正經歷業績陣痛期和投資人陸續減持的九號公司，會如何應對挑戰進一步走向成熟？