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出品/公司研究室酒業(yè)組

文/淮上月

有人星夜趕科場，有人辭官回故鄉(xiāng)。

近日，海外資金不斷拋售白酒龍頭貴州茅臺（600519.SZ），導(dǎo)致白酒板塊人氣不振。此時，國內(nèi)啤酒巨頭華潤啤酒（00291.HK）擬123億入主醬酒新銳貴州金沙酒業(yè)的舉動，自然引起圈內(nèi)外高度關(guān)注。

這次交易完成后，華潤集團旗下將擁有1家啤酒+3家白酒，形成“啤+白”新酒局。與此前的復(fù)星集團收購舍得酒業(yè)（600702.SH）的跨界沾酒不同，作為國內(nèi)啤酒業(yè)巨子，華潤啤酒大手筆收購金沙酒業(yè)，對國內(nèi)釀酒行業(yè)特別是白酒行業(yè)的影響，可能要深遠得多。

這兩年，公司研究室一直在追蹤分析國內(nèi)白酒業(yè)的發(fā)展趨勢與產(chǎn)業(yè)格局。我們注意到，隨著白酒業(yè)內(nèi)部出現(xiàn)高端化、品牌化趨勢，行業(yè)進入門檻正越來越高，行業(yè)并購正成為進入白酒市場的主要形式，而且投入資本也越來越大。

具體到華潤集團收購金沙酒業(yè)，公司研究室認為，這起并購至少呈現(xiàn)出以下五個特點：

第一，這是近年國內(nèi)白酒市場單筆金額最大的一起并購。

公開數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)近年通過并購入主白酒公司的案例不少，就具體金額而言，華潤啤酒以123億元人民幣收購金沙酒業(yè)，應(yīng)該是金額最大的一起。

與之金額相仿的，應(yīng)該是當(dāng)年全球最大的洋酒公司帝亞吉歐收購全興酒業(yè)（600779.SH，現(xiàn)在改名為 水井坊）。當(dāng)初入主時，外資累計花費大約30億元人民幣，后來二級市場要約收購，又耗資61.46億元，不考慮匯率波動與通脹因因素，單就并購金額而言，帝亞吉歐入主水井坊累計投入不超過100億元人民幣。

至于復(fù)星集團通過收購入主舍得酒業(yè)花費的45.3億，與2007年帝亞吉歐入主水井坊，以及這次華潤啤酒入主金沙酒業(yè)相比，還是小巫見大巫。

第二，這是國內(nèi)釀酒業(yè)又一起跨越品類進行的并購。

2014年后，隨著白酒業(yè)進入第二輪黃金周期，白酒公司再次變成香餑餑，業(yè)內(nèi)并購風(fēng)起云涌，業(yè)外資本也大肆進入。特別是醬酒熱起來后，資本進入的熱情高漲，以至于國內(nèi)A股沾酒就漲，沾醬酒就瘋。

這中間，動靜比較大的，一是天洋控股2015年以10.38億元人民幣入主沱牌舍得（600702.SH，后改名 舍得酒業(yè)），二是2020年復(fù)星集團以18.37億元入主金徽酒（603919.SH），但這二者都屬于跨界沾酒。

與上述圈外企業(yè)跨界沾酒不同，華潤集團收購金沙酒業(yè)，是啤酒巨頭收購醬酒新銳，屬于酒業(yè)內(nèi)部跨越大的品類的收購。與之類似的，還是帝亞吉歐入主水井坊，帝亞吉歐是馳名全球的洋酒巨頭，水井坊是國內(nèi)知名白酒企業(yè)。

收購金沙酒業(yè)前，華潤系已在入股白酒上動作頻頻，試水多家白酒企業(yè)。

2018年2月，華創(chuàng)鑫睿（香港）有限公司51.6億入股山西汾酒（600809.SH），占上市公司總股本的11.45%；2021年8月，華潤啤酒聯(lián)手鼎輝投資收購山東景芝酒業(yè)60%股權(quán)，交易完成后，華潤酒業(yè)持股40%；2022年2月華潤集團全資附屬企業(yè)華潤戰(zhàn)投拿下金種子酒（600199.SH）控股股東金種子集團49%的股權(quán)。

第三，這起并購不是一般性入主而是絕對控股。

華潤啤酒這次收購金沙酒業(yè)，與入股山西汾酒不同，那筆投資占股僅11.45%，充其量算是戰(zhàn)略性財務(wù)投資；與入主景芝酒業(yè)、金種子酒也不同，華潤對前者持股40%，占后者控股股東49%股本。這一次，華潤啤酒123億投入拿下的是金沙酒業(yè)55.19%的股權(quán)，屬于絕對控股的大股東。在增資及購股完成后，金沙酒業(yè)的業(yè)績、資產(chǎn)及負債將并入華潤啤酒的財務(wù)報表，華潤將向公司董事會派駐多名董事，公司管理層估計也將出現(xiàn)變動。

第四，這起并購不是雪中送炭而是錦上添花。

這些年，白酒業(yè)內(nèi)多起并購都是發(fā)生在公司經(jīng)營遭遇困難或出現(xiàn)巨大變故時。無論帝亞吉歐并購水井坊，還是復(fù)星集團摘牌舍得酒業(yè)，抑或中糧集團入主酒鬼酒（000799.SZ），幾乎都是這樣。

華潤啤酒收購金沙酒業(yè)，顯然不是雪中送炭，相反，更像是錦上添花。

近幾年，趁著醬酒熱，金沙酒業(yè)業(yè)績可謂高歌猛進，2021年營收高達60億，是醬酒業(yè)內(nèi)新銳，名氣雖然不及貴州茅臺，但與號稱營收百億的國臺酒業(yè)相當(dāng)。雖然這兩年公司也面臨動銷倒掛問題，但總體而言，其依然是醬酒大樹上一枚鮮美的桃子。

此前的2021年7月，有消息傳出，高瓴及其關(guān)聯(lián)方擬對金沙酒業(yè)進行投資，交易完成后，高瓴方面將合計持有金沙酒業(yè)25.791%的股權(quán)，成為金沙酒業(yè)二股東。但隨后不久就傳出華潤啤酒擬收購金沙酒業(yè)的消息，最終還是華潤啤酒摘得這枚鮮美的桃子。

當(dāng)然，金沙酒業(yè)這只桃子也確實金貴，估值高達222.9億，市盈率超過16倍。以至于消息傳出后，華潤啤酒當(dāng)日的股價不漲反跌 。不過，東吳證券認為，收購后，保守預(yù)計金沙2022年貢獻華潤啤酒歸母凈利6億元，增厚業(yè)績約16%，對應(yīng)市值150億元。

第五，這起并購對國內(nèi)酒業(yè)格局或帶來深遠影響。

華潤啤酒對金沙酒業(yè)的并購，對國內(nèi)釀酒業(yè)的影響，可能遠遠超過此前圈內(nèi)的多起并購。

姑且不去管那些趁著醬酒熱沾酒的投機炒作，僅就正式入主這種大的并購而言，能與之簡單對比的，無非是復(fù)星集團入主舍得酒業(yè)，帝亞吉歐控股水井坊。

復(fù)星入主舍得酒業(yè)，雖然能在圈層營銷等層面給與舍得酒部分賦能，但與華潤啤酒這樣的業(yè)內(nèi)巨頭的影響沒法比。而帝亞吉歐這家洋酒巨頭的影響力主要在海外，入主水井坊后，由于水土不服，這次并購不僅沒有帶來白酒圈的鯰魚效應(yīng)，反而差點把水井坊折騰破產(chǎn)。

醬酒熱退潮后，對于急需有效擴大全國市場占有率的金沙酒業(yè)而言，不僅將帶來充沛的資金，更帶來華潤啤酒巨大的營銷網(wǎng)絡(luò)。按圈內(nèi)人的說法，華潤啤酒收購金沙酒業(yè)屬于強強聯(lián)合。

并購消息發(fā)布后，華潤啤酒執(zhí)行董事兼首席執(zhí)行官侯孝海對媒體表示，每一個白酒企業(yè)都有做成巨無霸的可能，它的路徑跟啤酒有很大的區(qū)別，有不可替代性。獨立發(fā)展的每個白酒企業(yè)是一個基本的運營模式，但是由于獨立運營企業(yè)它的能力、視野和管理的前瞻性可能并不充分，所以通過華潤酒業(yè)平臺來進行相互的賦能，獨立運營，協(xié)作發(fā)展。

“華潤啤酒初步的構(gòu)想，是在全國的投資運營的白酒中，有一個龍頭企業(yè)像航空母艦一樣帶動其他的白酒企業(yè)發(fā)展壯大，以此推動華潤酒業(yè)發(fā)展，形成一個龍頭加N個地域的品牌發(fā)展的格局。目前可以確定的是計劃要把金沙酒業(yè)當(dāng)作發(fā)展的龍頭之一。”

業(yè)內(nèi)人士告訴公司研究室，這起并購對白酒業(yè)特別是醬酒現(xiàn)有格局的影響可能比較大，因為華潤啤酒一直以來都想在白酒圈內(nèi)再造一個類似自身的白酒巨頭，反復(fù)比較后選中了金沙酒業(yè)。可以預(yù)期，華潤啤酒接下來會有不少后續(xù)動作，以扶持金沙酒業(yè)快速成長。

以往，華潤啤酒曾以所謂的“蘑菇戰(zhàn)術(shù)”，在國內(nèi)大肆并購啤酒同行，迅速做強做大。這次“啤+白”并購，能否再現(xiàn)以往的“蘑菇戰(zhàn)術(shù)”效應(yīng)，還有待實踐檢驗。畢竟，當(dāng)初帝亞吉歐并購水井坊時，世人也曾寄予很大希望。