出品｜公司研究室

文｜楚山

欲戴王冠，必承其重。

眼下，正在沖刺IPO的慕思健康睡眠股份有限公司（以下簡稱：慕思股份）及其董事長王炳坤就經受著類似考驗。

自2004年創業以來，王炳坤帶領著創業團隊"以狼的速度"在全國迅猛擴張。目前，慕思股份在全國各地的經銷商超過1400多家，2020年營收44億，如今更是向深交所提交IPO申請。隨著招股書的發布，這家東莞軟體寢具制造商被放在聚光燈下，以往野蠻生長中留下的隱患，自然也暴露無遺。

一家快速成長的企業，難免存在這樣那樣的問題，尤其對IPO公司來說。有些問題，只是生產經營中的一些失誤或漏洞，可謂癬疥之疾，不足以影響IPO進程；有些問題，則暴露了公司經營中可能存在著嚴重違法行為，那不僅會影響IPO之路，企業及其經營者本身可能都要遭受調查處理。

那么，王炳坤及其創立的慕思股份，目前面臨的是哪類問題呢？

營收規模尚小

“寢具大王”離全球“最大”還有多遠？

在東莞家居業，幾乎無人不知道王炳坤。這個1972年出生的的本地人，在當地被譽為"寢具大王"。早期，王炳坤的目標是做到全國寢具業最大，因此，他帶領創業團隊"以狼的速度"跑馬圈地，短短5年間就發展了600多家專賣店。

目前，慕思股份的全國專賣店已達到1400多家，王炳坤的目光開始面向世界。招股書顯示，慕思股份的戰略目標是“成為全球最大的智慧健康睡康眠解決方案提供商”。當然，這個目標現在看來還有些遙遠，畢竟，從企業規模上看，慕思股份在國內還不是老大，國內競品中營收超過它的也不止一家。

招股書顯示，2018年-2020年，慕思股份分別實現營業收入31.88億元、38.62億元、44.52億元，2019年、2020年營收增幅分別為21.16%、15.29%；同期歸屬凈利潤分別為2.16億元、3.33億元、5.36億元，2019年、2020年凈利增幅54.16%、61.18%。

2020年，慕思股份床墊類產品貢獻營業額23.96億元，營收占比54.22%。其中，床墊、床架這兩大產品為公司貢獻合計超8成的營收。

同期，A股上市公司顧家家居（603816. SH）、夢百合（603313. SH）、喜臨門（603008. SH）的總營收都超過慕思股份。

公開數據顯示，2020年，顧家家居實現營收126.66億元，其中軟床及床墊類產品實現營業收入23.38億元；夢百合實現營業收入65.30億元，其中床墊類產品實現營收30.81億元；喜臨門實現營收56.23億元，其中床墊類產品實現營業收入28.55億元。

國外品牌如絲漣(Sealy) 、席夢思(Simmons)、舒達(Serta)等同樣在國內市場占據一定市場優勢，至于年度總營收，估計慕思股份暫時還難以與這些國際巨頭相比。某種程度上來說，王炳坤全球“最大”的野望還只能說是野心，暫時無望。

圖片來源：FurnitureToday今日家居

毛利率偏高凈利潤偏低

問題出在哪里？

慕思股份的招股書發布后，外界有一個普遍的疑問：公司的毛利率高于同行，但凈利率卻又偏低，兩相對比，問題究竟出在哪里呢？

招股書顯示，2018年-2020年，慕思股份綜合毛利率分別為49.14%、53.49%、49.28%，同行可比公司毛利率均值分別為32.43%、36.44%、34.30%。公司毛利率高于同行均值10至15個百分點。對此公司給出的解釋是，主要是與同行業可比上市公司在業務模式、銷售渠道等方面存在差異所致。

業內人士稱，行內企業多以OEM/ODM等生產模式為主，毛利自然受影響；而慕思股份逾9成的收入來自于自主品牌，毛利當然也要高一些。

此外，慕思股份產品的毛利率較高，也與王炳坤比較重視公司品牌塑造有關。早在創業初期，王炳坤就定下高端路線，床墊面料采用最高檔的針織布，并拒絕價格競爭。當時就有輿論稱，王炳坤顛覆了行業低端，開啟了中國床墊“賣相時代”。

曾有媒體報道，為了塑造高大上品牌形象，慕思公司早期曾找來一個抽煙斗的老外代言，聲稱品牌源自“法國皇家設計師”、“創始于1868年”等，營造其法國品牌的感覺。這是當時國內生產廠家揣摩部分國人喜歡歐美家具的心理而采取的普遍做法，屬于特定歷史時期的一種操作。2011年假洋品牌“達芬奇事件”被揭露后，這種操作基本上消失。

慕思股份的產品賣得相對貴，凈利卻比較低，問題出在銷售費用。

反映到具體數據上，招股書顯示，2018年-2020年，慕思股份銷售費用分別為9.79億元、12.09億元和11.05億元，銷售費率分別為30.7%、31.32%、24.65%。而同期，行業銷售費率平均值分別為18.34%、17.22%和16.44%；廣告費用率上，2020年喜臨門、夢百合、顧家家居和慕思股份分別為3.01%、2.26%、4.91%和8.96%。

這些年，慕思股份的廣告營銷活動確實比較多，比如贊助中國女排，成為“中國國家女子排球隊官方寢具品牌”；旗下V6家居簽約明星代言人李現，抓住年輕人；贊助歌手許巍音樂會……

第一大客戶也是股東

被前供應商實名舉報偷稅

慕思股份招股書披露的信息中，比較容易令人詬病的一點是公司第一大客戶同時也是前十大股東，這讓外界質疑如此綁定，會不會存在關聯交易與利益輸送問題。

2020年8月，慕思有限整體變更為股份公司。當年12月，慕思股份引入紅星美凱龍、紅杉璟瑜、華聯綜藝等12外部投資機構及自然人股東，募資5.8億元。

這次增資距離慕思股份遞交上市招股書不足1年時間，按照深交所有關規定，屬于IPO前突擊入股。此次增資后，紅星美凱龍、紅杉璟瑜、華聯綜藝、歐派投資、龍袖咨詢均成為慕思股份前十大股東。

公司研究室注意到，紅星美凱龍、居然之家、歐派家居與慕思股份存在關聯關系。其中，2020年歐派家居已成為慕思股份的第一大客戶，營收占比為6.47%。

對此，有分析質疑，這種綁定容易滋生利益輸送風險，存在上市公司向大客戶“壓貨”提前確認收入甚至虛增收入的可能。此外，“股東同時兼任大客戶，銷售價格是否公允非常關鍵。”

對于慕思股份的IPO進程來說，真正帶來變數的還不是上述問題，而是來自前經銷商有關公司偷稅的實名舉報。

有媒體報道，一名自稱是慕思股份的前經銷商鄭剛于8月17日在其微信公眾號上發表了一篇《慕思公司經銷商實名舉報公司涉嫌天量偷稅》的文章。這篇文章稱，2020年10月初，慕思股份因上市需要，不顧市場行情及經銷商的經濟承受能力，強迫經銷商再開2000平米的新店。經銷商因無力滿足公司的該無理要求，被公司找了一個莫須有的理由終止了代理權。

文中提到，經銷商代理了襄陽市場十三年，累計向慕思股份進貨近3000萬元，其中絕大部分款項，慕思股份都未向經銷商開具過增值稅發票，經銷商每次要求公司開票，慕思股份都回復稱“開不了票”。十三年的時間里，慕思公司只給經銷商開具了一百多萬的增值稅發票。

該經銷商表示“根據有關法律條文規定，經銷商向公司的進貨款，公司都必須開具增值稅發票。如果慕思公司的這一行為涉嫌偷稅，按增值稅發票13%的稅率計算，慕思公司這些年來在我這個經銷商身上偷稅就近300多萬元，全國經銷商一千多家，總額就高達數十億元。”

據了解，另一位在新疆代理慕思股份8年的經銷商李先生也遭遇到了類似情況，也準備做實名舉報。李先生對媒體表示，“自己做慕思經銷商8年的時間里一次都沒有收到對方開具的增值稅發票”。

這些經銷商的遭遇，不由讓人想到慕思股份董事長王炳坤經常掛在嘴上的經營理念：“一家人，一件事，一起干，一輩子”。這么溫馨的理念，怎么到上市時就不見了呢？

目前，尚未看到慕思股份對這些前經銷商舉報的回應。不過，有法律界人士稱，公司如果存在漏稅行為，因為主觀上是過失，只要在稅務機關追征時補交稅款及滯納金就不會對公司產生太大影響；但公司偷稅坐實的話，肯定會影響公司上市。（完）