出品|公司研究室新能源組

文|曲奇

10月27日，寧德時(shí)代又交出了一份優(yōu)異的財(cái)報(bào)。2021年前3季度，公司收入733.62億，同比增長133%，凈利潤77.51億，同比增長131%，在原材料成本上漲的情況下，毛利率還能較上年同期增長0.1個(gè)百分點(diǎn)，充分體現(xiàn)了寧德時(shí)代規(guī)模優(yōu)勢帶來的益處以及產(chǎn)業(yè)鏈中的地位。

但季報(bào)披露前，寧德時(shí)代還拋出了一份股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，與公司所處的行業(yè)發(fā)展趨勢及當(dāng)下的收入增速相比，“4年6200億收入”考核標(biāo)準(zhǔn)則顯得十分保守且不具有難度。寧德時(shí)代制定了一個(gè)利于員工的收入目標(biāo)，對13萬多小股東而言是否公平？2021年公司的凈利潤預(yù)計(jì)將首次突破百億，當(dāng)下就足以撐起1.4萬億市值？

4年收入6200億，似乎對“寧王”無難度

10月26日，寧德時(shí)代拋出一份股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，擬授予股票數(shù)量為516.1萬份，約占總股本0.22%，其中首次授予413.6萬份，首次授予股票期權(quán)的行權(quán)價(jià)格為612.08元/股（份），授予價(jià)格為306.04元/股。

這份股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃定下的考核標(biāo)準(zhǔn)，與當(dāng)下寧德時(shí)代的增長態(tài)勢相比，可以說是十分寬松。首先，寧德時(shí)代只對收入進(jìn)行考核，沒有對利潤進(jìn)行考核。其次，考慮到新能源汽車的發(fā)展趨勢，寧德時(shí)代對收入的增長只有25%要求較低。

根據(jù)寧德時(shí)代設(shè)置的考核標(biāo)準(zhǔn)，2021年公司收入需不低于1050億，2022年到2024年，公司的累計(jì)收入分別不低于2400億、4100億、6200億。按照最低的考核標(biāo)準(zhǔn)，2021年到2024年，寧德時(shí)代這批股權(quán)激勵(lì)的行權(quán)條件為收入分別不低于1050億、1350億、1700億、2100億，每年的收入增速只需要維持在25%左右。而2016到2020年間，寧德時(shí)代的收入從149億增長到503億，年復(fù)合增長率為35.6%，僅2020年的收入增速低于10%。

但2021年，受政策引導(dǎo)、廠商宣傳、用戶口碑等因素的影響，消費(fèi)者對新能源汽車的觀念正在發(fā)生轉(zhuǎn)變，汽車電動(dòng)化的趨勢似乎已經(jīng)變得勢不可擋。

近日，中國工業(yè)和信息化部裝備工業(yè)一司司長王衛(wèi)明表示，自2020年11月《新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃(2020-2035)》印發(fā)以來，中國汽車產(chǎn)業(yè)電動(dòng)化快速滲透。2021年前9個(gè)月，中國新能源汽車?yán)塾?jì)產(chǎn)銷量分別達(dá)到216.6萬輛和215.7萬輛，增速分別為180%和190%，累計(jì)市場滲透率達(dá)到11.6%。

受下游新能源車的需求刺激，動(dòng)力電池的產(chǎn)量和裝機(jī)量隨之增長。2021年前9個(gè)月，我國動(dòng)力電池產(chǎn)量累計(jì)為134.7GWh，同比增長195%；動(dòng)力電池裝機(jī)量為92.0GWh，同比增長169%。

作為國內(nèi)乃至全球最大的動(dòng)力電池廠商，寧德時(shí)代的業(yè)績同樣在翻倍增長。2021年前3季度，寧德時(shí)代收入733.62億，同比增長132.73%，已經(jīng)超過2020年全年的收入。通常，下半年市場規(guī)模大于上半年，2021年全年達(dá)到1050億收入較為輕松。

2022年到2024年，寧德時(shí)代的動(dòng)力電池產(chǎn)能將進(jìn)一步釋放，公司業(yè)績有望繼續(xù)保持高增長。根據(jù)萬聯(lián)證券的研報(bào)，其預(yù)計(jì)2021年到2023年，寧德時(shí)代營收分別可達(dá)1172億、1854億和2741億。

與券商的預(yù)測對比，寧德時(shí)代的股權(quán)激勵(lì)考核標(biāo)準(zhǔn)明顯偏于保守，甚至是沒有難度。未來3年只需要保持25%的收入增速，參與股權(quán)激勵(lì)的員工就可以獲得翻倍的收益。即便是為了留住人才，寧德時(shí)代的做法對廣大的小股東來說合適嗎？

新能源史上最大規(guī)模定增，被監(jiān)管質(zhì)疑過度融資

近期，寧德時(shí)代市值不斷創(chuàng)下新高，但更受市場關(guān)注的是其582億元定增計(jì)劃，被稱為新能源史上最大定增。為此，9月30日，深交所向?qū)幍聲r(shí)代發(fā)出問詢函，質(zhì)疑其是否存在“過度融資的情形”。

對此，寧德時(shí)代表示，在新能源行業(yè)持續(xù)增長的背景下，未來產(chǎn)能建設(shè)資金需求較大，產(chǎn)業(yè)鏈投資是公司保障及促進(jìn)業(yè)務(wù)發(fā)展的必要方式，現(xiàn)有資金無法完全滿足未來業(yè)務(wù)發(fā)展需要。考慮到公司新增電池產(chǎn)能建設(shè)及實(shí)施等一系列流程，周期較長，因此需進(jìn)行前瞻性布局。

根據(jù)寧德時(shí)代已公告的擴(kuò)產(chǎn)規(guī)劃，預(yù)計(jì)公司規(guī)劃總產(chǎn)能（含合資產(chǎn)能）約770GWh，權(quán)益產(chǎn)能約700GWh。截至2021年6月末，公司年化產(chǎn)能131GWh，在建92.5GWh，下半年新產(chǎn)能有望釋放；上半年公司動(dòng)力電池及儲(chǔ)能系統(tǒng)產(chǎn)量60.34GWh，產(chǎn)能利用率高達(dá)92.2%。

2020年，全球動(dòng)力及儲(chǔ)能電池出貨量為213GWh，根據(jù)GGII數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)到2025年，全球動(dòng)力及儲(chǔ)能電池出貨量將達(dá)到1516GWh，大約是5年7倍的市場空間。

寧德時(shí)代作為動(dòng)力電池領(lǐng)域龍頭，其逼近100%的產(chǎn)能利用率，顯然無法滿足高速發(fā)展的動(dòng)力電池行業(yè)，擴(kuò)產(chǎn)成為了必選項(xiàng)。

寧德時(shí)代的582億定增，除補(bǔ)充93億元流動(dòng)資金外，將主要用于福鼎、肇慶、常州、寧德四大基地投建5個(gè)項(xiàng)目動(dòng)力及儲(chǔ)能電池項(xiàng)目建設(shè)，合計(jì)137GWh，此外還包括30GWh儲(chǔ)能電柜、部分PACK電線、70億元新技術(shù)研發(fā)。

除了擴(kuò)大產(chǎn)能，寧德時(shí)代還在向鋰離子電池的上游鋰礦擴(kuò)張。

9月28日，寧德時(shí)代參股公司將出資2.4億美元(約合15.52億元人民幣)入股位于非洲剛果(金)的鋰礦項(xiàng)目Manono。Manono項(xiàng)目是世界上最大的鋰資源項(xiàng)目之一，推測鋰資源儲(chǔ)量達(dá)4億噸。

9月29日， 加拿大鋰業(yè)公司Millennial Lithium Corp表示，寧德時(shí)代已同意以3.77億加元(約合19.2億元人民幣)的價(jià)格收購該公司，Millennial公司在阿根廷擁有兩處世界級鋰鹽湖項(xiàng)目。此前7月，贛鋒鋰業(yè)曾宣布以不超過3.53億加元的對價(jià)收購Millennial，寧德時(shí)代的舉動(dòng)相當(dāng)于在贛鋒鋰業(yè)的口中奪食。為此，寧德時(shí)代還將向贛鋒鋰業(yè)補(bǔ)償1000萬美元違約金。

向上布局關(guān)鍵原材料，保障供應(yīng)及降低原材料價(jià)格波動(dòng)的影響，向下擴(kuò)大規(guī)模效應(yīng)，提高市場占有率，將會(huì)成為寧德時(shí)代的商業(yè)護(hù)城河。

毛利率高于同行，百億利潤能撐起1.4萬億市值？

根據(jù)前瞻經(jīng)濟(jì)學(xué)人的數(shù)據(jù)，2020年中國動(dòng)力鋰電池市場中，寧德時(shí)代以50%的市占率排在第一。與億緯鋰能、國軒高科、孚能科技等動(dòng)力電池生產(chǎn)商相比，寧德時(shí)代的規(guī)模優(yōu)勢使其在產(chǎn)業(yè)鏈中的話語權(quán)較強(qiáng)，無論是收入增速還是毛利率，均高于同行。

2021年上半年，寧德時(shí)代動(dòng)力電池收入304.51億，同比增長125.94%。同期，億緯鋰能的鋰離子電池收入為57.06億，同比增長125.60%；國軒高科的動(dòng)力電池收入為30.89億，同比增長37.82%。無論是收入規(guī)模還是增速，寧德時(shí)代都要高于億緯鋰能和國軒高科。

毛利率方面，2021年前3季度，寧德時(shí)代毛利率27.51%，同比增長0.1個(gè)百分點(diǎn)。毛利率增長雖然不明顯，但與同行相比，也具有明顯優(yōu)勢。

根據(jù)半年報(bào)數(shù)據(jù)，受制于原材料成本上漲，寧德時(shí)代動(dòng)力電池毛利率有所承壓。2021年上半年，高速動(dòng)力電池毛利率為23%，同比下滑3.5個(gè)百分點(diǎn)；但儲(chǔ)能電池毛利率達(dá)36.6%，同比增長12個(gè)百分點(diǎn)，平滑了公司的毛利率曲線。

以半年報(bào)數(shù)據(jù)做對比，2021年上半年，國軒高科動(dòng)力電池毛利率為19.27%，同比下降6.09個(gè)百分點(diǎn)；億緯鋰能鋰離子電池毛利率為22.95%，同比下降1.31個(gè)百分點(diǎn)。毛利率下滑更大的孚能科技，2021年上半年毛利率僅為5.28%，同比下降21.86個(gè)百分點(diǎn)。孚能科技對此解釋稱，公司上半年毛利率下降幅度大于行業(yè)平均水平，主要是公司目前產(chǎn)能規(guī)模較小，在供應(yīng)鏈方面規(guī)模效應(yīng)不顯著。

動(dòng)力電池外，儲(chǔ)能或許有望成為寧德時(shí)代的“第二曲線”。2021年上半年，寧德時(shí)代儲(chǔ)能業(yè)務(wù)收入46.93億，同比增長727%。近期，寧德時(shí)代又與多家央企建立合作，如三峽集團(tuán)、中國華電集團(tuán)有限公司、國家能源投資集團(tuán)有限責(zé)任公司簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，將在新能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展、智慧能源建設(shè)、儲(chǔ)能技術(shù)與標(biāo)準(zhǔn)體系建設(shè)、國際業(yè)務(wù)拓展等方面深化合作。

寧德時(shí)代的業(yè)務(wù)在“雙碳”時(shí)代有著遠(yuǎn)大的前景，凈利潤翻倍增長。但是，百億利潤的寧德時(shí)代想要撐起1.4萬億市值，恐怕還需要時(shí)間讓利潤加速奔跑。