作者 | 黃老邪

來源 | 產業科技

圓心科技的醫藥險閉環夢混雜著割裂與艱難。

醫療健康產業迎來數字化變革。伴隨經濟社會快速發展，人口結構老齡化的加劇，疊加政府與民眾對健康產業的關注與投入，催生出十數萬億元規模的醫療健康產業。

作為健康中國建設的重要內容，醫療健康行業正處在數字化轉型的關鍵時期，云計算、大數據、人工智能等數字技術的深入應用，助力醫療服務實現智慧升級，更高效、更便捷、更可及。

深耕七年。創立于2015年的圓心科技，是國內較早的互聯網醫療平臺之一，旗下擁有妙手醫生、圓心藥房、圓心惠保等平臺。彼時，互聯網醫療行業站上風口，BAT進一步加速布局，部分平臺抓住機遇強勢發展。

創始人為行業老將。圓心科技創始人何濤畢業于中央財經大學管理學專業，2011年加入健一網，帶領華源大藥房轉型電商，三年時間銷售規模達3.8億元，2014年底離職，2015年開始創業。

資本青睞。成立至今，圓心科技完成11輪融資，融資總金額超過60億元。最近的一輪融資發生在2021年7月，為超15億元F輪融資，由紅杉資本中國基金、易方達等聯合投資，估值275億元。

騰訊為第二大股東。招股書顯示，何濤、何偉莊持股29.82%，何濤通過股份獎勵計劃平臺圓妙人控制7.19%的投票權；騰訊為第二大股東，持股19.55%；紅杉資本持股16.21%；啟明創投持股7.12%。

二次遞表。早在2021年10月15日，圓心科技就曾向港交所遞交過招股書。今年4月19日，圓心科技向港交所遞交招股書，擬香港主板IPO上市，高盛與中信證券擔任其聯席保薦人。

核心營收單一。根據招股書，按2020年收入計，圓心科技是中國第一大專注于處方藥的綜合醫療交付平臺。圓心科技宣傳“醫藥險”閉環布局，超過9成營收仍來源于賣藥，外界對其科技屬性不足的質疑未曾消散。

IPO尚存變數。2020年新冠疫情暴發以來，不少經歷數輪融資依舊持續虧損的互聯網醫療企業，在背后資本推動下推開IPO大門。上市后，以圓心科技為代表的互聯網醫療平臺，能否被二級市場持續看好，仍要看自身的盈利能力。

三大業務割裂

“醫藥險”老路。“醫藥險”融合成為不少互聯網醫療平臺對外標榜的口號，圓心科技也不例外，其擁有院外綜合患者服務、供給端賦能服務、創新醫療健康服務三大業務，分別對應賣藥、在線問診、保險。

未形成合力。圓心科技在對外宣傳中講起“醫藥險”閉環生態圈打通服務場景的故事，以“藥”為主的單一業務集中度偏高，“醫+險”業務發展緩慢，阻礙業務整合運營效率優化提升，難以形成合力發展優勢，

構建藥房網絡。截至2021年底，圓心藥房品牌旗下擁有264家藥房，與圓心科技旗下妙手醫生線上藥房共同組成藥房服務網絡。目前，妙手醫生月平均用戶訪問量4150萬，累計擁有約320萬付費用戶。

九成收入來自賣藥。招股書顯示，2019年-2021年，圓心科技院外綜合患者服務業務營收占比分別高達97.9%、97.5%、94.6%。其中，院外藥房及藥品批發服務占該項業務收入超過96%。

賣藥業務毛利率低下。受藥品成本相對較高，疊加醫藥供應商的生產能力受疫情影響，2019年-2021年，圓心科技院外綜合患者服務毛利率分別為9.4%、7.6%、6.9%，陷入高營收低毛利魔咒，拉低整體毛利率。

拓展業務線。圓心科技開拓供給端賦能服務，為醫院等醫療行業參與者開發、運營線上醫療服務平臺，已與340多家醫院合作開發APP、微信小程序、公眾號等平臺。2021年該項業務營收0.47億元，同比增長1143.2%，營收占比為0.8%，收入規模較小。

新業務收入比重較小。圓心科技還通過旗下醫療保險服務商-圓心惠保打造創新醫療健康服務，已為110家保險公司、7家再保險公司提供包括為新特藥設計的創新保險產品、普惠型商業醫療保險、帶病險以及藥品福利保險，在90多個城市推出“惠民保”，保單數量超2500萬份。

保險業務缺乏排他性。2021年圓心科技創新醫療健康服務營收2.76億元，同比增長211.9%，營收占比4.6%，尚在培育階段。圓心科技與保險公司等的合作通常不具有排它性，存在保險公司終止合作關系及決定與其競爭對手合作的風險。此外，惠民保業務費率較低，未來發展前景尚不明確。

難撐高估值。2019年-2021年，圓心科技供給端賦能服務毛利率分別為29.8%、28.1%、49.1%，創新醫療健康服務的毛利率分別為76.4%、72.1%、43.1%，兩項高毛利業務營收規模較小，難以支撐圓心科技多輪融資后的較高估值。

毛利率不足10%。招股書顯示，2019年-2021年，圓心科技毛利率分別為10.6%、10.2%、9.0%，盈利能力下滑至歷史低位。相較于叮當健康31.6%毛利率、京東健康23.5%毛利率、平安好醫生23.3%毛利率，圓心科技盈利能力同比行業偏低。

缺乏技術壁壘

技術能力不足。圓心科技在首次遞交招股書中，自稱是醫療科技公司，二次遞表后，圓心科技將定位改為醫療健康公司。高研發投入是保證競爭力的關鍵，圓心科技1%研發投入占比，科技成色明顯不足。

研發投入占比偏低。2019年-2021年，圓心科技研發投入分別為0.22億元、0.46億元、1.13億元，占總收入的比例分別為1.0%、1.3%、1.9%。

相較于行業內其他巨頭，2021年叮當健康研發投入為9616.1萬元，營收占比2.6%；同期京東健康研發投入8.93億元，營收占比2.9%；阿里健康研發投入4.24億元。

營銷費用虛高。2019年-2021年，圓心科技銷售及市場推廣投入分別為3.25億元、4.95億元、8.19億元，占總收入的比例分別為13.8%、13.7%、13.8%，是同期研發投入的7倍有余。

截至2021年末，圓心科技研發人員533人，銷售及市場營銷員工1558人。在互聯網醫療平臺競爭加劇的背景下，重銷售輕研發的商業模式，注定難以長期健康地發展。

營收連年增長。招股書顯示，2019年-2021年，圓心科技營收分別為23.52億元、36.29億元、59.38億元，年復合增長率58.9%，營收規模逐漸上升。

虧損態勢持續。2019年-2021年，圓心科技分別凈虧損2.01億元、3.63億元，7.57億元，呈現倍增態勢，三年時間累計虧損13.21億元。

客戶流失波動明顯。圓心科技于2017年展開藥品批發服務，通過提供新特藥的競爭優勢，向第三方零售藥房和藥品經銷商提供若干新特藥，以配合零售藥房業務。

招股書顯示，圓心科技批發客戶包括獨立藥房、連鎖藥房、醫院、診所內設藥房和區域性藥品經銷商，2019年-2021年，客戶人數分別為856名、2460名、24081名，流失率分別為17%、24%、8%。

應收賬款同比增加。2019年-2021年，圓心科技公應收貿易款項及票據總額分別為1.17億元、3.37億元、6.33億元，2021年同比增長88.0%；應收貿易款項及票據周轉天數分別為15日、23日、30日。

同期圓心科技存貨分別為1.78億元、3.70億元、5.56億元，2021年同比增長50.3%；存貨周轉天數分別為23天、30天、31天。

上市補充資本。對于募集資金用途，圓心科技在招股書中表示，包括進一步發展院外綜合患者服務、發展供給端賦能服務、開發創新醫療健康服務，提高技術平臺實力及數據分析能力，用于一般公司用途及運營資金需要。

對于圓心科技來說，IPO是公司發展的重要里程碑，也是一個新的開始。上市之后，圓心科技要做的，正是向資本市場驗證商業模式的可行性，講好完整的醫療服務閉環故事，在互聯網醫療行業下半場建立競爭壁壘的護城河，駛入成長快車道。