在經(jīng)歷2021年上市折戟之后，幾經(jīng)波折，叮當(dāng)健康終于在今年叩開(kāi)了資本市場(chǎng)的大門(mén)。

上個(gè)月中旬，知名在線(xiàn)醫(yī)藥平臺(tái)叮當(dāng)快藥的母公司——叮當(dāng)健康正式在港交所主板上市，成為繼京東健康、阿里健康、平安好醫(yī)生之后第四家登陸資本市場(chǎng)的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療公司。

近幾年疫情改變了人們生活，也改變了很多業(yè)態(tài)，催生出在線(xiàn)外賣(mài)、在線(xiàn)賣(mài)菜、在線(xiàn)超市零售，甚至是在線(xiàn)賣(mài)藥等等眾多互聯(lián)網(wǎng)電商平臺(tái)。作為數(shù)字藥房的先行者，叮當(dāng)快藥可以說(shuō)是資本的“寵兒”。

就在叮當(dāng)健康上市的前10天，公司剛剛獲得了由陽(yáng)光保險(xiǎn)投資的2.98億港元的基石輪融資。在IPO之前，叮當(dāng)健康已經(jīng)完成了7輪融資，投資方包括中金公司、軟銀中國(guó)、泰康人壽、奧博資本等機(jī)構(gòu)，自2020年以來(lái)累計(jì)完成了超20億元的B+輪及C輪融資。

這條賽道需要源源不斷的資金量支持，叮當(dāng)健康非常需要資本市場(chǎng)的輸血。透過(guò)叮當(dāng)健康招股書(shū)，我們更多看到的是“生鮮電商”的影子，同樣主打即時(shí)配送，同樣需要前期燒錢(qián)換用戶(hù)，也同樣長(zhǎng)期陷于虧損。

如今每日優(yōu)鮮已經(jīng)停運(yùn)，叮咚買(mǎi)菜還在扭虧的路上掙扎，“前置倉(cāng)”的故事似乎并沒(méi)有講成功。但是市場(chǎng)有觀(guān)點(diǎn)認(rèn)為，醫(yī)藥O2O有其獨(dú)特的生存邏輯。除了倉(cāng)儲(chǔ)、物流成本的差異之外，藥物自身有‘夜、懶、私、急、專(zhuān)’等屬性，更適合O2O電商渠道，并且，藥品的復(fù)購(gòu)率相對(duì)更高。那么，同屬O2O陣營(yíng)的叮當(dāng)健康，真的能探尋出“醫(yī)藥電商”的新出路嗎？

智慧藥房成本過(guò)高 多年仍陷虧損泥潭

鮮為人知的是，叮當(dāng)健康是知名藥企仁和藥業(yè)的創(chuàng)始人楊文龍創(chuàng)辦的。時(shí)間回溯到2014年，當(dāng)時(shí)，伴隨移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的紅利下沉，全國(guó)席卷起一陣O2O浪潮。當(dāng)時(shí)蘇寧董事長(zhǎng)張近東甚至斷言零售業(yè)正在進(jìn)入O2O時(shí)代，包括BAT在內(nèi)的互聯(lián)網(wǎng)巨頭紛紛下場(chǎng)布局。而楊文龍卻牢牢抓住了醫(yī)藥領(lǐng)域的機(jī)會(huì)，率先推出數(shù)字零售藥房“叮當(dāng)快藥”。

早期的叮當(dāng)快藥采取的是互聯(lián)網(wǎng)輕模式，平臺(tái)通過(guò)線(xiàn)上獲取用戶(hù)，由線(xiàn)下實(shí)體藥房提供服務(wù)。在創(chuàng)業(yè)初期，這一模式帶來(lái)的規(guī)模效應(yīng)非常明顯。2015年9月，叮當(dāng)快藥已覆蓋全國(guó)20座重點(diǎn)城市，依托1.8萬(wàn)銷(xiāo)售人員及32萬(wàn)家合作網(wǎng)絡(luò)，注冊(cè)用戶(hù)突破200萬(wàn)，日均訂單量超過(guò)2萬(wàn)。

但是隨著服務(wù)規(guī)模不斷擴(kuò)大，標(biāo)準(zhǔn)化難度卻越來(lái)越大。首先，由于很多合作藥店并非24小時(shí)營(yíng)業(yè)，這對(duì)于承諾7×24小時(shí)服務(wù)的叮當(dāng)快藥，在夜間配送時(shí)就遇到了很大的困難。此外，在“網(wǎng)訂店送”模式下，叮當(dāng)快藥僅僅作為“媒介”存在，無(wú)法深入整合后端供應(yīng)系統(tǒng)，門(mén)店配貨的時(shí)效經(jīng)常脫離平臺(tái)掌控，使得其“28分鐘送藥上門(mén)”的承諾無(wú)法順利實(shí)現(xiàn)。

與此同時(shí)，隨著互聯(lián)網(wǎng)紅利逐漸消失，用戶(hù)獲取成本也在不斷走高。2015年的資本寒冬，進(jìn)一步加速了O2O泡沫出清，包括藥給力、藥快好等醫(yī)藥O2O行業(yè)的創(chuàng)業(yè)公司們出現(xiàn)資金斷裂，相繼離場(chǎng)。

種種壓力之下，叮當(dāng)快藥走上了“重資產(chǎn)”模式的自建藥店和配送系統(tǒng)之路。2016年，叮當(dāng)快藥開(kāi)始在北京、上海等地布局智慧藥房，并同步著手組建自營(yíng)物流配送體系，此后，叮當(dāng)快藥進(jìn)一步推出“百城千店”、“千城萬(wàn)店”戰(zhàn)略。根據(jù)招股書(shū)顯示，截至2021年12月31日，叮當(dāng)快藥已經(jīng)在北京、上海、廣州等14個(gè)城市共計(jì)設(shè)立了286家智慧藥房。

這樣看來(lái)，“智慧藥房”和生鮮電商的“前置倉(cāng)”非常神似，都需要大規(guī)模的資金投入。據(jù)介紹，“智慧藥房”不僅承擔(dān)了倉(cāng)儲(chǔ)的任務(wù)，同時(shí)也是叮咚健康的線(xiàn)下門(mén)店，承擔(dān)銷(xiāo)售任務(wù)，未來(lái)叮咚健康還計(jì)劃增加血脂、血糖等體檢項(xiàng)目，逐漸完善患者慢病管理。

然而大規(guī)模的門(mén)店擴(kuò)張，不可避免的是高昂的成本支出。報(bào)告期內(nèi)，叮當(dāng)快藥履約成本分別達(dá)到9750萬(wàn)元、2億元、2.83億元和4.12億元，占營(yíng)收16.7%、15.7%、12.7%和11.2%的比例。

招股書(shū)顯示，2018-2021年，叮當(dāng)健康的營(yíng)業(yè)收入分別達(dá)到5.85億元、12.76億元、22.29億元和36.79億元，2022年第一季度，公司營(yíng)收9.87億元。可以看出，盡管營(yíng)收呈現(xiàn)連年增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但實(shí)際年增長(zhǎng)已從118.12%降至2022Q1的26.6%，增長(zhǎng)幅度大幅放緩。

與此同時(shí)，公司的虧損情況并未改善。2018-2021年，叮當(dāng)健康的凈虧損金額分別達(dá)到1.03億元、2.74億元、9.20億元和15.99億元，四年來(lái)累計(jì)凈虧損額度高達(dá)30億元。到2022年第一季度，虧損狀況仍未有好轉(zhuǎn)，單季度凈虧損達(dá)到4.04億元。

此外，四年多以來(lái)，叮當(dāng)健康的毛利率從2018年的41.1%滑落至2021年的31.6%。

“盡管我們的收入持續(xù)擴(kuò)大，但我們一直處于虧損狀態(tài)，不久將來(lái)或會(huì)繼續(xù)產(chǎn)生虧損凈額及經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流出凈額。”叮當(dāng)健康在其招股書(shū)中坦言。 

隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)愈演愈烈，叮當(dāng)健康未來(lái)多久能夠?qū)崿F(xiàn)盈利仍然是個(gè)未知數(shù)。

營(yíng)收結(jié)構(gòu)失衡 會(huì)否成為下一個(gè)每日優(yōu)鮮

相似的經(jīng)營(yíng)模式，不禁讓人聯(lián)想到已經(jīng)黯然離場(chǎng)的“生鮮電商第一股”每日優(yōu)鮮。據(jù)了解，每日優(yōu)鮮的敗局，很大程度上是因?yàn)榍爸脗}(cāng)儲(chǔ)模式不計(jì)成本的擴(kuò)張，使得運(yùn)營(yíng)過(guò)程中的成本持續(xù)走高，最終導(dǎo)致資金鏈斷裂。

叮當(dāng)健康當(dāng)前線(xiàn)下自營(yíng)門(mén)店、線(xiàn)上零售模式與每日優(yōu)鮮的前置倉(cāng)儲(chǔ)非常類(lèi)似，都需要從線(xiàn)下門(mén)店完成打包發(fā)貨。對(duì)于叮當(dāng)健康承諾的28分鐘配送，線(xiàn)下門(mén)店的取址需要密集度更高。

叮當(dāng)健康的線(xiàn)下藥店雖然近幾年擴(kuò)張迅速，但銷(xiāo)量仍然不及傳統(tǒng)藥店。有相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，叮當(dāng)健康2020年單店零售額為56萬(wàn)元，以線(xiàn)下銷(xiāo)售為主要渠道的老百姓大藥房，其單店年?duì)I收額為190萬(wàn)元。

除此之外，叮當(dāng)健康對(duì)于第三方平臺(tái)的依賴(lài)是不爭(zhēng)的事實(shí)。根據(jù)官方披露，叮當(dāng)健康的流量來(lái)源主要有3個(gè)：線(xiàn)下零售店、線(xiàn)上直營(yíng)渠道、業(yè)務(wù)分銷(xiāo)渠道。

其中線(xiàn)下零售和業(yè)務(wù)分銷(xiāo)渠道的收入占比分別在15%和10%，線(xiàn)上直營(yíng)占比則有75%左右。而線(xiàn)上直營(yíng)渠道又細(xì)分為自營(yíng)線(xiàn)上平臺(tái)與第三方線(xiàn)上平臺(tái)。

有數(shù)據(jù)顯示，2018年—2021年，叮當(dāng)健康來(lái)自第三方線(xiàn)上平臺(tái)的收入分別為1.9億元、5.1億元、10.8億元、18億元，約占同期總收入的33%、41%、49%、50%。不難看出，叮當(dāng)健康對(duì)于第三方平臺(tái)的收入依賴(lài)度一直在持續(xù)攀升，2022年Q1，第三方平臺(tái)貢獻(xiàn)的收入為5.2億元，收入占比為54%。

由于叮當(dāng)快藥自身的線(xiàn)上自營(yíng)平臺(tái)售價(jià)缺乏優(yōu)勢(shì)，而美團(tuán)、餓了么會(huì)為商家提供更多的優(yōu)惠折扣，這就意味著，叮當(dāng)健康不僅僅與美團(tuán)、餓了么旗下的藥品配送服務(wù)直接競(jìng)爭(zhēng)，還要依賴(lài)上述平臺(tái)的業(yè)務(wù)支撐，并繳納一定比例的傭金。

2021年，叮當(dāng)健康來(lái)自第三方在線(xiàn)平臺(tái)收入17.95億元，其中支付平臺(tái)傭金接近1億元，占比約為5.6%。對(duì)于年年虧損的叮當(dāng)來(lái)說(shuō)，還要向第三方平臺(tái)支付高額傭金，被外界調(diào)侃為“第三方”打工人。

招股書(shū)中，叮當(dāng)健康將這筆費(fèi)用加入到市場(chǎng)推廣開(kāi)支中，2018-2021年，叮當(dāng)健康向第三方平臺(tái)支付的傭金分別達(dá)到753.4萬(wàn)元、2838.8萬(wàn)元、6077萬(wàn)元和9993.8萬(wàn)元。到2022年第一季度，這一數(shù)字增長(zhǎng)至2724.9萬(wàn)元，幾乎是2019全年的傭金總和。由此推算，2022年第三方平臺(tái)傭金過(guò)億應(yīng)該在情理之中。

叮當(dāng)健康也不甘心只做藥商。2019年，叮當(dāng)健康推出在線(xiàn)診療服務(wù)，并不斷拓展與保險(xiǎn)公司、藥企的合作網(wǎng)絡(luò)，試圖進(jìn)一步打通“醫(yī)+藥+險(xiǎn)”的垂直業(yè)務(wù)閉環(huán)。按照規(guī)劃，依托于這一業(yè)務(wù)閉環(huán)，三種業(yè)務(wù)模式可以相互協(xié)同，形成流量的互通，并產(chǎn)生交叉銷(xiāo)售。

據(jù)了解，在線(xiàn)診療業(yè)務(wù)中，叮當(dāng)健康配備了20名全職及72名兼職醫(yī)生、通過(guò)與第三方醫(yī)療機(jī)構(gòu)合作，大概有800多名外部醫(yī)生，以及包括427名藥師的其他醫(yī)療專(zhuān)業(yè)人員等。但在具體診療過(guò)程中，經(jīng)常性會(huì)出現(xiàn)“當(dāng)前醫(yī)生正忙”的提示，消費(fèi)者只能被強(qiáng)行轉(zhuǎn)至公司委托合作的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院。

問(wèn)題是，業(yè)務(wù)閉環(huán)所帶來(lái)的協(xié)同效應(yīng)至今尚未得到市場(chǎng)驗(yàn)證。招股書(shū)中也透露出在線(xiàn)診療業(yè)務(wù)實(shí)際上仍處于“荒廢”的程度。2018-2021年，叮當(dāng)快藥線(xiàn)上直營(yíng)渠道及線(xiàn)下渠道的合計(jì)銷(xiāo)售訂單分別為1410萬(wàn)筆、2640萬(wàn)筆、4050萬(wàn)筆、6050萬(wàn)筆，而同期為用戶(hù)提供在線(xiàn)診療次數(shù)僅為10萬(wàn)筆、220萬(wàn)筆、440萬(wàn)筆、680萬(wàn)筆。

此外，招股書(shū)透露，在線(xiàn)診療、慢病與健康管理服務(wù)兩項(xiàng)業(yè)務(wù)至今尚未產(chǎn)生收入。以2021年業(yè)績(jī)?yōu)槔．?dāng)健康藥品及醫(yī)療健康業(yè)務(wù)占收入比重達(dá)97%，其他業(yè)務(wù)收入占比僅在3%左右。

由此可見(jiàn)，叮當(dāng)健康目前并沒(méi)有擺脫藥品零售的本質(zhì)，尋找新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)曲線(xiàn)已經(jīng)迫在眉睫。而一旦開(kāi)啟新業(yè)務(wù)，成本問(wèn)題就又?jǐn)[在了臺(tái)面上。截至2021年12月31日，公司年末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅為15.53億元，IPO或許能解一時(shí)的燃眉之急，但并不能從根本上改變營(yíng)收結(jié)構(gòu)嚴(yán)重失衡的現(xiàn)狀。

群狼環(huán)伺 數(shù)字醫(yī)藥的新故事好講嗎 

據(jù)米內(nèi)網(wǎng)發(fā)布的《中國(guó)零售藥店O2O發(fā)展報(bào)告》數(shù)據(jù)顯示，截至2021年底，約有20萬(wàn)家藥店加入O2O，占全國(guó)零售藥店總數(shù)的1/3；預(yù)計(jì)到2030年零售藥店O2O的規(guī)模占實(shí)體藥店整體市場(chǎng)的份額將升至19.2%，市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)1444億元，如果線(xiàn)上醫(yī)保全面開(kāi)放，份額將升至32.1%。

不難看出，在外部市場(chǎng)環(huán)境中，同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)正在愈演愈烈。在叮當(dāng)健康上市之前，素有“醫(yī)藥電商三巨頭”之稱(chēng)的阿里健康、京東健康和平安好醫(yī)生已經(jīng)齊聚港股，市值均超百億。如今叮當(dāng)健康上市，“醫(yī)藥電商”賽道變得愈發(fā)擁擠，而叮當(dāng)健康的商業(yè)路徑究竟能否跑通也備受質(zhì)疑。

從根本原因上分析，上述巨頭都背靠著強(qiáng)大的母公司，不用擔(dān)心流量來(lái)源。對(duì)比之下，叮當(dāng)健康缺少流量扶持，只能依靠自建線(xiàn)下藥店和第三方流量平臺(tái)的導(dǎo)流，流量的差異導(dǎo)致叮當(dāng)健康無(wú)法與三家頭部公司正面硬剛。

在市場(chǎng)份額上，叮當(dāng)健康也與它們存在較大差距。招股書(shū)援引弗若斯特沙利文報(bào)告顯示，按2020年收入計(jì)，在中國(guó)數(shù)字零售藥房行業(yè)的市場(chǎng)份額第一、二位供應(yīng)商阿里健康與京東健康分別達(dá)到9.7%和6.6%，而叮當(dāng)健康的市場(chǎng)份額僅為1%。

市場(chǎng)份額在營(yíng)收上也有直接的反映。2021年，京東健康、平安好醫(yī)生營(yíng)收分別達(dá)到306.82億元、73.34億元，阿里健康2021年3月-2022年3月?tīng)I(yíng)收也有205.78億元。相較之下，叮當(dāng)健康36.79億元的同期營(yíng)收與他們相去甚遠(yuǎn)。

當(dāng)消費(fèi)者產(chǎn)生“購(gòu)藥”的線(xiàn)上需求時(shí)，可能第一時(shí)間想到的會(huì)是綜合性平臺(tái)，例如美團(tuán)、餓了么，而不是另外下載細(xì)分市場(chǎng)App。因此，如果說(shuō)行業(yè)巨頭的夾擊已經(jīng)讓叮當(dāng)健康備感壓力，那么電商平臺(tái)的業(yè)務(wù)擴(kuò)展同樣嚴(yán)重?cái)D壓了叮當(dāng)健康的市場(chǎng)空間。因?yàn)閷?duì)于叮當(dāng)健康而言，即使推出再多的同城配送服務(wù)，其體量也無(wú)法與美團(tuán)、餓了么相抗衡。

對(duì)于叮當(dāng)健康來(lái)說(shuō)，上市即將迎來(lái)一個(gè)新起點(diǎn)，而背后隱藏的還是至今無(wú)解的流量難題。

從2018年—2021年，叮當(dāng)健康的營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用分別為1.4億元、2.8億元、4.4億元、8.3億元，約占同期總營(yíng)收的24%、22%、20%、23%。2022年Q1，叮當(dāng)健康單季營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用為2.1億元，同比增長(zhǎng)31%，同期，叮當(dāng)健康的總收入為9.9億元，同比僅增長(zhǎng)27%。

這也證明，線(xiàn)上流量的獲取成本越來(lái)越高，但是獲客邊際效率卻不成正比。數(shù)據(jù)顯示，2018年—2021年，叮當(dāng)健康自營(yíng)平臺(tái)注冊(cè)用戶(hù)從1590萬(wàn)增至3300萬(wàn)，年復(fù)合增長(zhǎng)率27.6%，同期，平均用戶(hù)獲取成本從5.9元增至18.2元，年復(fù)合增長(zhǎng)率46%。到了2022年Q1，獲客成本已增至18.4元。

綜上，目前國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)藥行業(yè)的頭部格局基本確定，京東健康、阿里健康憑借強(qiáng)大的物流體系和業(yè)務(wù)規(guī)模遠(yuǎn)超其他企業(yè)，穩(wěn)居第一、第二。叮當(dāng)快藥雖然暫居第三位，但燒錢(qián)推廣的路子導(dǎo)致實(shí)際資金壓力非常大，想攀升至第一梯隊(duì)的難度不小，而背后還要小心美團(tuán)買(mǎi)藥的趕超，第三名的位置并不穩(wěn)固。

尾聲

其實(shí)，從營(yíng)收結(jié)構(gòu)上可以看出，現(xiàn)階段的叮當(dāng)健康并不能算得上是“真正”的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療，更像是一家數(shù)字化做的不錯(cuò)的連鎖藥店。換而言之，叮當(dāng)健康想要打造一個(gè)全新的“O2O醫(yī)藥”生態(tài)系統(tǒng)并不是一朝一夕的事情。流量上缺乏自身護(hù)城河；業(yè)績(jī)上尚未看到盈利的轉(zhuǎn)折點(diǎn)；運(yùn)營(yíng)上難以將用戶(hù)留住。這三點(diǎn)是叮當(dāng)健康順利跑通“即時(shí)醫(yī)藥”這個(gè)生態(tài)的最大挑戰(zhàn)。

上市是眼下叮當(dāng)健康最優(yōu)的道路。是熬過(guò)艱難時(shí)刻看見(jiàn)曙光，還是成為醫(yī)藥界的每日優(yōu)鮮，后續(xù)仍然值得關(guān)注。