出品｜派財經

文｜王飛澍  編｜派公子

在疫情防控放開的節點上，藥師幫在港交所二次提交了招股書。

從最新的招股書來看，自2019年至2022年上半年，藥師幫的營收始終保持著較高的增速，分別為32.51億元、60.65億元、100.94億元和67.2億元，呈穩步上升趨勢。憑借這一營收增長，創始人張步鎮帶領著藥師幫在8年時間里，超越一眾先入行的醫藥電商，成為了最大的數字化醫藥交易與服務網絡平臺。最新一輪的融資數據顯示，藥師幫的目前估值已達到14.35億美元，半年時間增值超4倍。

不過，從利潤端來看，藥師幫卻并沒有被追捧的那么樂觀。根據招股書，2019年至2022年上半年，藥師幫錄得虧損分別為10.46億元、5.72億元、4.94億元和6.36億元，三年半累計虧損高達27.48億元。

實際上，藥師幫所面臨的問題并不止于此，盈利難題、被行業藥企抵制、轉型無方向等問題都亟待尋找解決之法，要想在資本市場上再次創下奇跡，藥師幫注定要付出更多。

01、獨角獸陷入燒錢怪圈

作為行業開創者，藥師幫最大的標簽是“領先”。

根據弗若斯特沙利文數據，藥師幫的GMV于2021年達到人民幣275億元，自2019年至今的年復合增長率為42.9%，這兩項數據在中國領先的院外數字化醫藥產業服務平臺中均排名第一。具體到市場份額方面，數字化醫藥流通服務市場中，前五大參與者占據了63.5%以上的市場份額，而藥師幫以18.5%的高市占率拔得頭籌，成為激烈競爭中當之無愧的“獨角獸”。

如此成績，來自藥師幫獨特而龐大的客戶需求。招股書顯示，截至2022年上半年，公司建立了數字化醫藥交易與服務網絡，月活躍賣家數量達30萬個，月平均可提供SKU數量超過310萬個，為約333000家藥店及151000家基層醫療機構提供服務。截至2022年6月30日，藥師幫吸引了約5400個賣家及約48.4萬個買家在該平臺進行交易。

這些數據，奠定了藥師幫在醫藥互聯網賽道中的領先地位。

不過，與一般的B2B平臺不同，藥師幫的營收大頭卻并非來自平臺收入，而是自營收入。根據招股書，2019年至2021年，藥師幫的自營業務收入分別為30.12億元、56.91億元、98.9億元，在總營收中的占比分別為92.7%、93.8%、95%；同期平臺業務收入分別為2.38億元、3.73億元、4.89億元，占比分別為7.3%、6.2%、4.8%，增速和在總營收中的占比都在逐年下滑。

2022年上半年，藥師幫營收為67.2億元，較上年同期的40.78億元增長64.79%；其中自營業務和平臺業務收入分別為64.08億元、2.77億元，占比分別為95.4%、4.1%。

不過，如果從平臺GMV角度來看，平臺業務的占比則要更高一些。具體而言，2019年-2021年，藥師幫總GMV分別為134.82億元、196.91億元、275.13億元，其中來自平臺業務第三方商家的GMV占比分別為76.31%、69.26%、61.93%。

2022年上半年，藥師幫總GMV為164.02億元，同比增長35.54%。其中，來自平臺業務第三方商家的GMV同比增長21.53%至92.39億元，來自自營業務的GMV同比增長59.21%至71.63億元；二者在總GMV中的占比分別為56.33%、43.67%，自營業務GMV首次超過四成比例。

可以看到，平臺業務雖然也在增長，但GMV表現開始出現疲態，呈逐年下滑的態勢。而這一趨勢所導致的另一個最重要的問題則是毛利率的下滑，原因很簡單——平臺業務利潤率更高，自營業務利潤率則要低得多。

報告期內，藥師幫自營業務的毛利率低至1.3%、5.1%、5.2%和5.9%，雖然有所增長，但與平臺業務同期79.9%、85.2%、83.7%、83.3%的毛利率水平相比，龐大的自營業務顯然過分拖累了公司整體的盈利能力。

在自營業務GMV和營收雙雙增長的情況下，藥師幫從2020年到2021年，整體毛利率由10%下滑至9.1%。到了2022年上半年，盡管毛利率微增至9.3%，但相比2021年同期10.1%的毛利率水平，仍有0.8個百分點的下滑。

要知道，這樣的毛利率水平，已經是藥師幫屢次提升平臺傭金之后的結果了。2019年至2021年及2022年上半年，藥師幫平臺業務收取的平均傭金率分別為2.2%、2.8%、2.9%及3.1%。

然而更糟糕的是，即便是抽傭增加、營收增加、GMV增加，藥師幫依然沒有實現盈利。根據招股書，2019年至2022年上半年，藥師幫錄得虧損分別為10.46億元、5.72億元、4.94億元和6.36億元，三年半累計虧損高達27.48億元。

實際上，這一問題是藥師幫目前所面臨的最大的問題之一，也是最為外界詬病之處，但目前來看，藥師幫似乎還沒有更好的解決之法。

02、動了傳統藥企的蛋糕

作為醫藥B2B平臺，藥師幫為何會虧損那么多、那么久？

一個重要的原因就在于銷售及營銷開支。據招股書披露，藥師幫賺得的錢除了砸向業務擴張帶來的相關成本，還有銷售及營銷支出費用的急劇增加。報告期內，公司銷售及營銷費用分別達6.04億元、7.26億元、10.64億元和6.26億元，占營收的比重為18.6%、12%、10.5%、9.3%。

對此藥師幫解釋稱，主要由于雇傭更多銷售及營銷員工，導致薪資及福利的增加，以及履約費用隨著自營業務的發展也在相應增加。此外，為開拓市場，藥師幫投入了大量資金補貼給藥店客戶，以保證平臺穩定的流量，并在全國18個城市建立19個智能倉庫，這都需要實實在在的真金白銀。

而這一問題的根源，或許就在于藥師幫自成立以來的角色定位。

設想一個場景，當鎮上的診所醫生，碰到患者拿著從北京開回來的藥方和用過的藥盒，找一種不常見的慢病藥，然后醫生打電話問縣里的批發商，在得到否定的回答之后，批發商透露地級市的分銷商那有，如果病人堅持要，醫生就只能托鎮上的藥店下次進貨時，順便下單這種藥。

這就是張步鎮創立藥師幫時所瞄準的下沉市場的長尾需求，面很大、需求很旺盛，足夠一個創業公司吃飽。“對上游批發商而言，考慮到物流成本、營銷成本，一個訂單如果沒有幾千元是很難有動力配送的，而下游的藥店和診所又不想大量囤貨。這始終是一個矛盾。”

在2021年西普會上，張步鎮甚至表示 “互聯網行業創業最核心的點不是比別人做的更好，而是跟別人做得不同。”用張步鎮額話來說，藥師幫就像下圍棋一樣，首先占領了這個市場上最邊角處的地方。

因此，對于這些大的藥物流通企業看不上的邊邊角角，藥師幫來者不拒，而且效率還特別高：不管用戶的單子有多小，位置有多偏遠，怎樣都可以送上門。最初，這些訂單通過順豐、京東等物流配送，在量起來之后，運送成本大幅度降低。

然而，要做到這一步并不容易，藥師幫首先要取得行業最具含金量的A證，然后還要培養用戶的使用習慣，尤其是后者難度尤甚。

對于下沉市場的分散用戶來說，補貼當然是最有效的手段之一，但也是最費錢的方式。有醫藥工業內部人士表示，藥師幫的做法是通過低價補貼來實現流量。“比方說，工業企業原本向經銷商提供的供貨價是1元，通常經銷商向小的終端藥店供貨會加10個點，但藥師幫的做法可能是不加價，甚至貼價，這樣的話，就會有其他的經銷商將這類現象反饋到工業企業，要求降低供貨價。”

不僅如此，最開始藥師幫對入駐企業并不收取押金，而且抽傭率也低至0.5%，更厲害之處在于，作為行業性App，藥師幫并不存在區域限制，再加上低價補貼，藥師幫給傳統醫藥流通巨頭的觀感就是鼓勵串貨。

這無疑是動了原有醫藥供銷體系的奶酪，原本，醫藥流通領域長期處于低效和價格不透明狀態，作為“中間商”，藥師幫想要的是壓縮中間商的差價，將利潤轉移至終端診所和小藥店身上，靠低價為自己謀流量，然后以流量變現反哺平臺。

最終，藥師幫和藥企的沖突在2019年4月爆發，揚子江藥業、哈藥集團、九州通、太極集團等十余家藥企先后發布通告，要求經銷商暫停向藥師幫平臺供貨，理由是藥師幫客戶長期以低價銷售這些藥企的產品，擾亂了其市場價格。

對此，藥師幫曾回應稱他們主要是負責審核供應商資質，并不介入商家的銷售環節。僅提供平臺及技術服務，不賣藥，不調撥，平臺的核心用戶是廣闊市場的藥店診所終端。

話雖如此，但藥師幫想在行業立足就不得不做出妥協，“針對一些藥企的需求，供應鏈可以按照藥企制定的規則運營，例如規范銷售區域和區域產品，能否跨區域銷售等等。”張步鎮表示，在其來看，這是一個利益博弈的過程，在互聯網+的趨勢下，藥企、供應商和藥師幫為代表的互聯網平臺會達成一個共識。

為了進一步解決問題，藥師幫還于2020年推出了“廠牌首推”業務，作為其自營業務的一部分，和部分藥廠進行深度合作，從藥企及其選定的主要分銷商中采購，再向平臺買家出售，拿到有競爭力的采購價格。截至2021年12月31日，藥師幫合作的藥企數量已有560家。2021年，廠牌首推業務的GMV達到8.87億元。

然而，這兩項舉措雖然緩和了與部分藥企的矛盾，但也給藥師幫帶來了枷鎖和負擔。

首先是跨區銷售問題，藥師幫本來的目標就是讓長尾用戶獲得更低價的貨源，但在對藥企做出妥協之后，這一優勢顯然被戴上了枷鎖，低價優勢大打折扣；若要獲得低價優勢，藥師幫又必須得繼續加大補貼力度。

其次是自營業務中推出“廠牌首推”業務，這類合作涉及的新推多是份額小的藥品，市場競爭力參差不齊，藥企本來也沒有指望能貢獻多少銷量，就代理給藥師幫試試水，成了是雙贏，不成也沒什么損失。被藥師幫拿來作廠牌首推的成功案例的，是碧生源的一種減肥藥，由此可見這一業務的局限性。

可以看到，此次封殺事件之后，藥師幫開始將更多的精力放到了自營業務上，盡量將不確定性壓到最低，避免觸碰藥企的核心利益，引起對方的反彈。

然而，這樣的模式優勢固然明顯，但同樣也隱藏著不可避免的風險。

03、套用“找鋼網”商業模式難成

張步鎮，畢業于1997年，兩年后其加入了搜房網，一路坐上了副總裁的位置。

2014年，搜房網作為紐交所最賺錢的中概股，一時風頭無兩，但也是在這一年，搜房網開始下場自己做房產中介生意，改為房天下，很快便受到全行業的聯合抵制，這一年，也是房天下走下坡的開端，張步鎮在當年年底就從房天下離職，并于第二年創辦了藥師幫。

另一個相似的故事則是來自鋼鐵行業，和藥品行業一樣，傳統鋼材交易采用經銷模式，下游往往高度分散，容易形成供需錯配，交易效率低下。對于給建筑工地供貨的中小買家來說，找貨往往需要往返比價議價，每次采購量還可能湊不齊一車，配送成本也是問題。于是，找鋼網應運而生，最初其定位就是成為撮合交易平臺，提升交易效率。

但找鋼網并沒止步于平臺業務，而是開啟了自營業務，砍掉了幾層中間商，幫助鋼廠直面終端用戶，而且也曾嘗試向客戶提供標準化的倉儲及加工增值服務。但從結果來看，找鋼網并沒有找到盈利的出路，在2019年登陸港股失敗之后，至今仍盈利無望。

從上述兩個劇本來看，藥師幫似乎正在重復著類似的故事。

尤其是從B2B的平臺定位來看，根據弗若斯特沙利文資料，2021年中國院外數字化醫藥流通服務市場中，前五大參與者占據市場份額合計為63.5%，其中位居第一的藥師幫占據市場份額為18.5%，與行業第二的差距僅為4.4%。這在一定程度上說明，藥師幫在行業中還遠沒有取得絕對優勢，可替代性仍舊比較強。

這一點，也體現在2019年的那次行業封殺上。藥師幫作為醫藥B2B平臺，并沒有成熟的盈利模式，收入來源主要靠廣告、銷售價差或者從商家抽成等，尚難以形成成熟的盈利模式。“這也導致平臺之間的競爭，更多還是以價格取勝。”有業內專家表示，品牌藥企敢直接與藥師幫“翻臉”，緣于后者還提供不了更多藥事服務。

因此，無論是做自營還是做平臺，藥師幫與幾年前的找鋼網、房天下并沒有什么本質區別，都是在以一種可替代性非常強的方式做著中介的工作，它唯一的優勢是在行業內進入時間比較早，搶得了先機，并以互聯網+的噱頭獲得了資本的青睞。

藥師幫當然知道自己所面臨的局面，因此，近年來藥師幫始終在做大、做深兩個角度來增強自己的重要性，以獲得更多的盈利機會。

在做大方面，在抓住邊邊角角小診所、小藥店的同時，藥師幫開始將目光轉向更有想象力的大型連鎖藥店，這是大勢所趨。一直以來，我國藥品零售行業的集中度就在逐漸加強，連鎖藥店總部的數量從2012年的3107家提升至6658家（截至2021年9月30日），連鎖化率從36%，逐步提升至57.17%。商務部發布的《關于“十四五”時期促進藥品流通行業高質量發展的指導意見》提出，到2025年，藥品零售連鎖率要接近70%。

目前，藥師幫平臺的供應鏈服務能力已經提升了幾個級別，并具備了服務中小連鎖藥店、大單店以及核心城市終端的能力，這也讓藥師幫有了覬覦百強連鎖店的能力。

然而，能力歸能力，現實歸現實，“連鎖藥店鋪得比較廣的地方，藥師幫反而發展不好，目前的連鎖藥店需求量大，從平臺訂購藥品價格反而比單體藥店更貴。”藥師幫一位搞連鎖藥店地推銷售的人員曾透露。更令人擔憂的是，大型連鎖藥店正是傳統藥品流通巨頭們的后院，藥師幫的進入，很有可能再次引起合作伙伴兼對手的反彈。

與此同時，藥師幫的成本和利潤率困局也始終無法破解。因為銷售藥品的剛性成本和藥店對價格議價空間的無差別鎖死，造成毛利鎖死，也就是說，無論針對傳統分銷商還是B2B平臺，價差毛利并無不同。甚至，由于采購規模等因素，B2B平臺還往往處于劣勢。

另一方面，和傳統分銷對手比較，B2B平臺還有著更高的固定成本——高企的程序員薪資福利、平臺的云或者服務器基礎設施投入、軟件研發乃至外包成本投入，相較傳統分銷業者，這是三塊大額的新增成本。這些投入，無疑將再次拉低藥師幫的毛利率。

在做深方面，除了做藥品中介這條路之外，藥師幫還希望為藥店提供庫存管理及銷售管理服務的SaaS解決方案，以及在基層醫療機構放置檢測設備并提供檢測結果，同時提供藥師資格考試在線課程的藥師培訓業務等。但該業務板塊的水花仍不大，2021年收入為1477.9萬元，毛利率為50.1%，在公司總營收中占比僅為0.2%。

這一方向無疑是知識和技術密集型的，要舍得投入才會有產出。然而，從投入費用來看，藥師幫創新業務做不起來并不冤。招股書顯示，2019年-2021年，藥師幫在研發方面的投入分別是2277.5萬元、2472.4萬元、5661.1萬元。分別占總營收的0.7%、0.4%和0.6%，相比于動輒10億以上的銷售及營銷投入，這點錢可以說是不值一提。

藥師幫的問題就很明顯了，一方面醫藥行業B2B生意并不好做，巨頭林立、傳統分銷體系實力強大，而B2B業務本身又存在著毛利率過低的現實，突圍的方向幾乎已經被鎖死，藥師幫只能在規模和差價上戰戰兢兢地與虎謀皮；而創新業務，較低的投入使其暫時還看不到挑大梁的希望。

即便能成功登陸港股，如果模式不變，藥師幫苦生意仍舊看不到盈利拐點。