自2018年業(yè)績暴雷至今，為了償還借款、支撐業(yè)務(wù)正常運作，華誼兄弟及實控人王忠軍、王忠磊一直在“賣賣賣”籌集資金。這些年，從公司的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，到個人的名畫豪宅，均被擺上了售貨架，王忠軍甚至一度表示，“為了公司安全，什么都可以賣掉”。

只不過，近四年時間過去，華誼兄弟的經(jīng)營狀況依舊未能迎來拐點。

2022年前三季度，其實現(xiàn)營業(yè)收入3.66億元，同比下降61.66%；扣非凈利潤虧損3.14億元，同比小幅收窄8.8%。

如此局面下，王家兄弟的自救之路仍在繼續(xù)，一方面繼續(xù)賣資產(chǎn)、減持股份套現(xiàn)，另一方面，適逢影視行業(yè)稍現(xiàn)轉(zhuǎn)暖跡象，拋出一份定增公告，擬募集17.06億元，用于投資新的影視劇項目 ，同時補充流動資金。

然而，此份最早可以追溯到2020年4月，金額多次下調(diào)且擱淺至今的募資計劃，這一次能夠找到埋單的金主嗎？

華誼兄弟繼續(xù)“賣賣賣”

2022年12月20日，一份公告披露了王忠軍、王忠磊近期的動作：10月10日至11月10日，兄弟二人合計減持華誼兄弟（300027.SZ）約0.56%股份，獲取資金約0.34億元。

根據(jù)相關(guān)公告，這些錢將主要用于償還股票質(zhì)押融資，降低質(zhì)押風(fēng)險，以更好地保障控制權(quán)穩(wěn)定性。截至今年8月5日，王忠軍所持97.33%、王忠磊所持87.14%股份均已處于質(zhì)押狀態(tài)，為了避免爆倉，王忠軍還在9月28日，直接將1.8%的股份在質(zhì)押狀態(tài)下，直接轉(zhuǎn)讓給了中融信托，以償還相應(yīng)融資債務(wù)。

實際上，2018年至今，作為實控人的王忠軍、王忠磊，持有股份已經(jīng)從28.02%一路下降至17.12%，所獲資金除了應(yīng)對股票質(zhì)押外，還被用以向華誼兄弟提供了至少4億元無息借款（分三次）。

當(dāng)然，這些借款的資金來源，不只是減持股份。

早在2019年8月亞布力論壇上，王忠軍就曾表示，自己一直在賣收藏的畫，以換取一些現(xiàn)金幫助解決公司流動性問題，并稱“嘉德的一場拍賣會上，有一半都是我的畫”。

2020年6月，又傳出王中軍以2.2億港元（約合人民幣2億元）出售香港中半山富匯豪庭豪宅的消息。

圖源：罐頭圖庫

實控人“賣賣賣”的同時，華誼兄弟也沒有閑著，先是積極申請各類借款。

僅僅在2019年1月8日的第4屆董事會第19次會議上，就有十份借款相關(guān)協(xié)議獲得通過，向銀行、信托等金融機(jī)構(gòu)，合計申請超48億元授信額度。而為了順利獲得授信，不僅王忠磊、王忠軍自己成為了多筆借款的連帶責(zé)任保證人，甚至拉來了史玉柱，為其中7億元提供擔(dān)保，除此之外，華誼兄弟旗下多套房產(chǎn)、多個子公司股權(quán)、10家影院未來5年票房收入、所持英雄互娛等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，都成為了擔(dān)保物，可謂將借款能力進(jìn)行了充分發(fā)揮。

只是，借款終究是要還的，在經(jīng)營狀況一直未有好轉(zhuǎn)的情況下，賣資產(chǎn)成為了必然選擇。

2019年，華誼兄弟出售旗下浙江東陽浩瀚影視娛樂有限公司17.67%股份，上海云鋒新呈投資中心（有限合伙）5%基金份，GDC Technology Limited公司全部股份，深圳市華宇訊科技有限公司（即“賣座網(wǎng)”）4%股份，合計套現(xiàn)約6.5億元；2020年，出售Huayi Brothers Korea Co.Ltd公司27.53%股份，籌資0.36億元；2021年，繼續(xù)賣出華誼騰訊娛樂有限公司13.17%股份，河南建業(yè)華誼兄弟文化旅游產(chǎn)業(yè)有限公司10%股份，華誼兄弟 （天津）實景娛樂有限公司15%股份，英雄互娛15%股份，天津濱海新區(qū)華誼啟明東方暖文化發(fā)展有限責(zé)任公司15%股份，共計換取約13.28億元。

2022年11月23日，華誼兄弟繼續(xù)賣出Brothers International，LLC公司3%股份，預(yù)計交易對價不超過1440萬美元（約合1億元人民幣）。

另一組數(shù)據(jù)或許更加直觀。截至2018年末，華誼兄弟有51.07億元長期股權(quán)投資及21.32億元可供出售金融資產(chǎn)；到2022年第三季度末，其長期股權(quán)投資僅剩20.93億元，另外還有6.32億元其他非流動金融資產(chǎn)和3.72億元其他權(quán)益工具投資。

（2019年1月1日，執(zhí)行新金融工具準(zhǔn)則后，華誼兄弟財報中“可供出售金融資產(chǎn)”被列為“交易性金融資產(chǎn)”、“其他非流動金融資產(chǎn)”或債權(quán)投資等。）

如此差額背后，有會計準(zhǔn)則變動與公允價值變動帶來的影響，但更多還是因為“賣賣賣”。

業(yè)績尚未好轉(zhuǎn)，還有多少家底？

華誼兄弟如此缺錢的根本原因，自然是經(jīng)營狀況不佳，持續(xù)虧損。

2018年至2021年，由于戰(zhàn)略失誤、行業(yè)環(huán)境等原因，華誼兄弟營業(yè)收入從38.14億元下降至13.99億元，扣非凈利潤則一直處于虧損狀態(tài)，四年合計虧掉72.7億元。同期，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的流量凈額雖然能夠基本保持為正，過去四年分別為5.82億元、0.9億元、2.46億元、2.34億元，但與每年因需要償還債務(wù)，導(dǎo)致的十億級籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流出相比，如此造血能力顯得杯水車薪。

2022年前三季度，華誼兄弟實現(xiàn)營業(yè)收入3.66億元，同比下降61.66%；扣非凈利潤虧損有所收窄，但依舊達(dá)到3.14億元，這其中，僅財務(wù)費用便有著1.62億元。截至報告期末，公司借款總額尚有14.75億元，其中短期借款5.82億元，貨幣資金卻只有2.43億元。

無論是償還債務(wù)，還是給經(jīng)營狀況注入新的活力，“錢”都是繞不開的東西。

而最直接的籌錢方法，自然是繼續(xù)“賣賣賣”。那么，目前的華誼兄弟，還有哪些東西能夠出售呢？

首先是長期股權(quán)投資，截至2022年6月30日，該項目賬面價值合計20.84億元。

其中價值在1億元以上的資產(chǎn)有五塊——東陽浩瀚9.75億元股份，不過其中價值6.82億元的股份，已被質(zhì)押給北京阿里影業(yè)，換取7億元長期借款；華誼兄弟（天津）實景娛樂（下稱“實景娛樂”）4.17億元，作為華誼兄弟實景娛樂的重要載體，如上文所述，2021年實景娛樂部分股份就已經(jīng)被成功出售；廣州銀漢科技1.41億元，這是一家從事手機(jī)游戲研發(fā)、發(fā)行的企業(yè)，推出的《拳皇命運》、《幻城》及《時空獵人》系列游戲，均有著不錯的反響；華誼華章（天津）文化投資管理1.31億元，主要資產(chǎn)是蘇州華誼兄弟電影世界運營方華誼影城（蘇州）部分股權(quán)；另有Brothers International，LLC公司2.01億元，已經(jīng)擺上售貨架。

其次是其他權(quán)益投資工具，合計3.72億元。

價值較大的有浙三萬家（北京）創(chuàng)業(yè)投資管理有限公司對應(yīng)0.75億元的股份，旗下資產(chǎn)包括北京一響天開文化傳媒（參投過《梔子花開》、《大圣歸來》）、浙商萬嘉（北京）創(chuàng)業(yè)投資管理等；北京七印象文化傳媒0.45億元，該公司前身是管虎工作室，代表作有《老炮兒》、《廚子戲子痞子》等；北京風(fēng)云德建投資中心0.5億元和北京風(fēng)云景行投資中心，這兩個平臺背后為風(fēng)云資本，投資領(lǐng)域包含車聯(lián)網(wǎng)、房聯(lián)網(wǎng)、互聯(lián)網(wǎng)金融、文化傳媒等，不過詳細(xì)投資標(biāo)的并未披露。

接著是其他非流動金融資產(chǎn)，合計6.57億元。

這里面，主要包括大家比較熟悉的英雄互娛2.99億元股份；孚惠成長（天津）資產(chǎn)管理中心1.19億元，該平臺投資有上海福煦影視文化投資（主要作品有動漫《擇天記》、《星辰變》）、天津天馬映像影業(yè)（主要作品有《三叉戟》、《光榮時代》、《中國式關(guān)系》）、北京速途網(wǎng)絡(luò)科技等；華誼騰訊娛樂（0419.HK）1.09億元，目前業(yè)務(wù)在向互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療轉(zhuǎn)型。

整體來看，華誼兄弟所持各類公司股份比較細(xì)碎，單個金額較小，因此有利于出售。再加上基本都是相對優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，特別是在影視行業(yè)出現(xiàn)復(fù)蘇預(yù)期的情況下，想要將它們變現(xiàn)會更加容易。

問題在于，即便出售過程順利，能夠換來10億元左右的現(xiàn)金，也僅能幫助華誼兄弟緩解債務(wù)壓力，想要進(jìn)一步激活業(yè)務(wù)，真正扭轉(zhuǎn)業(yè)績頹勢，需要更多的新鮮血液。

“難產(chǎn)”的定增能否再迎豪華朋友圈？

華誼兄弟籌措資金的另一條渠道是定增募資。

2022年12月16日，公司拋出一份《向特定對象發(fā)行股票方案》，擬發(fā)行不超過8.33億股，募集不超過20.68億元。其中14.48億元用于投資影視劇項目，6.21億元用于補充流動資金。

圖源：截自華誼兄弟相關(guān)公告

但實際上，這次定增最早可以追溯到兩年半前，且兩年半來，歷經(jīng)五次修改，定增對象多次變更、募資金額頻繁下調(diào)后，依舊一直處于“難產(chǎn)”狀態(tài)。

時間倒回2020年4月29日，彼時，進(jìn)入危機(jī)第二年的華誼兄弟，公布了一份令投資者振奮的定增預(yù)案。

該預(yù)案擬募資不超過22.9億元，全部用于補充流動資金及償還借款。重點在于定增對象。

根據(jù)相關(guān)公告，此次非公開發(fā)行股份的對象有九個，分別為阿里影業(yè)、騰訊計算機(jī)、陽光人壽、象山大成天下、豫園股份、名赫集團(tuán)、信泰人壽、三立經(jīng)控、山東經(jīng)達(dá)。

這一連串名字中，阿里、騰訊，以及“復(fù)星系”旗下的豫園股份（600655.SH）不必贅述；陽光人壽、信泰人壽是兩家實力雄厚的保險公司；象山大成天下是一家影視投資控股公司，與寧波建設(shè)集團(tuán)關(guān)系密切；三立經(jīng)控是寧波當(dāng)?shù)刂匾康禺a(chǎn)公司，開發(fā)經(jīng)營著占地4300畝的象山縣“東海銘城”旅游文化項目；名赫集團(tuán)業(yè)務(wù)涵蓋投資、文創(chuàng)影視、環(huán)保產(chǎn)業(yè)、智慧醫(yī)療、旅游地產(chǎn)等眾多領(lǐng)域；山東經(jīng)達(dá)則隸屬濟(jì)寧高新控股集團(tuán)（地方國資）。

可以說，如此定增名單堪稱“豪華天團(tuán)”，也讓人們不由得再次感慨王忠軍、王忠磊朋友圈的強(qiáng)大。

畢竟，就在2018年完成的一次定增中，華誼兄弟剛剛引入了阿里、騰訊、平安、中信建投四大強(qiáng)援，史玉柱愿意提供授信擔(dān)保，“萬向系”掌舵者魯偉鼎也早早出現(xiàn)在公司十大股東名單。

定增消息公布的同時，華誼兄弟股價漲停。然而，投資者們興奮的心情并未能持續(xù)太久。

先是2020年7月3日，《定增預(yù)案》第一次修訂，陽光人壽從發(fā)行對象中消失。12月8日，二次修訂后的方案拋出，這次，剩下的八家公司也全部沒了蹤影，具體發(fā)行對象不再披露；同時，募資金額小幅下調(diào)至不超過22.85億元，用途變成了6.85億元用以補充流動資金，15.99億元用來投資影視劇。在隨后的一次《問詢函回復(fù)》公告中，華誼兄弟披露這些影視劇項目包括《南鑼警探》、《流動紫禁城》、《鄰家爸爸》。

2021年3月，《定增預(yù)案》三次修訂，募資金額再度下調(diào)至22.42億元；5個月后的四次修訂稿中，金額變?yōu)?0.68億元；如今，再次修改為20.68億元……

一次次修改、推遲的情況下，公司股價從2020年8月24日7.2元/股的階段性高點，一路下跌至目前的2.6元/股左右。

當(dāng)然，如今行業(yè)整體環(huán)境發(fā)生了一些微妙的變化，源于五年前的定增此次或許能夠迎來一個不錯的結(jié)局。

昔日行業(yè)龍頭，為何連年巨虧？

作為影視傳媒領(lǐng)域龍頭公司，華誼兄弟業(yè)績原本一直不錯。營業(yè)收入從2009年的6.04億元，一路增長至2017年的39.46億元；扣非凈利潤亦從0.83億元上漲至1.31億元，當(dāng)年歸屬凈利潤更是高達(dá)8.28億元。

不過，事后分析，成長中的華誼兄弟下錯了兩步棋。

一是謀求多元發(fā)展。

2014年，王忠軍提出”去電影化”戰(zhàn)略，認(rèn)為華誼兄弟要尋求多元發(fā)展，減輕電影業(yè)務(wù)的業(yè)績貢獻(xiàn)壓力，并在實景娛樂、投資等相關(guān)業(yè)務(wù)投入資源。其在接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》采訪時也直言，前些年因為華誼兄弟的現(xiàn)金流好，所以盲目樂觀，將精力放在了投資上，覺得企業(yè)做大是靠投出來的。

投資業(yè)務(wù)確實為華誼兄弟帶來了不錯的收益。2014年至2018年，公司投資收益分別為4.25億元、6.26億元、11.19億元、7.69億元、2.12億元。然而，作為一家非專業(yè)投資公司，華誼兄弟投資業(yè)務(wù)帶來的收益并不穩(wěn)定，如2019年、2020年，其投資收益即分別虧損2.56億元、3.33億元。2019年，對英雄互娛長期股權(quán)投資計提12.51億元減值準(zhǔn)備，也正是華誼兄弟出現(xiàn)巨虧的重要原因之一。

公司實景娛樂業(yè)務(wù)發(fā)展則一直相對緩慢，2017年全年貢獻(xiàn)營收2.58億元，占總營收比重不過6.56%。

更加重要的是，多元化發(fā)展導(dǎo)致了華誼兄弟在電影主業(yè)的失速。多年來，近年來，公司缺乏真正賣座的影視作品，如雖然參與了《你好，李煥英》的制作，但從中分得的營業(yè)收入僅為千萬級別。另外，其參與的《流浪地球2》預(yù)計2023年大年初一上映，但該影片的主要出品方是中國電影（600977.SH）。

二是“明星資本化”，試圖與明星綁定。

2013年9月，華誼兄弟以2.52億元，從張國立手中收購了成立僅3個月的浙江常升影視制作有限公司（以下簡稱”浙江常升”）70%股份。交易雙方約定，股權(quán)轉(zhuǎn)讓款中的1.52億元需打款至一個共同監(jiān)管賬戶，該賬戶款項需在相關(guān)協(xié)議生效后三個月內(nèi)，從二級市場購買華誼兄弟股票，鎖定期三年，每年解鎖三分之一。

與此同時，轉(zhuǎn)讓方張國立等人承諾2013年浙江常升稅后凈利潤不低于3000萬元，且在此后5年（包括2013年）按比例增長，若不能達(dá)成，需以現(xiàn)金補償。且5年內(nèi)，張國立及關(guān)聯(lián)方不得從事與浙江常升、華誼兄弟相同或相競爭的業(yè)務(wù)，如電影、電視劇、欄目劇的策劃、制作、 發(fā)行等，不包括張國立個人勞務(wù)相關(guān)活動。

換句話說，通過利潤對賭以及競業(yè)禁止協(xié)議，華誼兄弟將張國立與自己的利益高度綁定，似乎是一個“雙贏”的局面。

兩年后，華誼兄弟又以7.56億元收購了浙江東陽浩瀚影視娛樂有限公司（下稱“東陽浩瀚”）70%股份，東陽浩瀚的股東有李晨、 馮紹峰、Angelababy、鄭愷、杜淳、陳赫等明星藝人或他們的經(jīng)紀(jì)人。同年11月，華誼兄弟再掏10.5億元，拿下浙江東陽美拉傳媒有限公司（下稱“東陽美拉”）70%股份，“綁定”馮小剛。

可惜，以資本綁定明星的夢想是美好的，現(xiàn)實卻比較骨感。

一方面，在對賭壓力下，明星們似乎心態(tài)發(fā)生了變化。

例如，張國立曾在公開場合直言，“我的日子非?？啵驗槲腋A誼簽了一個對賭協(xié)議，給人家設(shè)計對賭是一個多么狠毒的計”……“自從我扛上那個對賭協(xié)議以后，就變得不從容了。拍戲不像以前一樣，說等一個喜歡的劇本、等一個喜歡的角色再來拍；過去有些活動給多少錢都不去，不好的，覺得對自己有影響的廣告多少錢都不接。后來我變得這一切都沒有門檻了，為什么呢？我起碼得守住一點，要做一個講誠信、守契約的人，給人家完成對賭份額，用什么方式都要把這個錢給人家填上去”。

或許正是心態(tài)的變化，再加上行業(yè)的不確定性，三家被收購公司最終的業(yè)績對賭結(jié)果都不算樂觀。其中，浙江常升2016年未能完成業(yè)績承諾；東陽浩瀚2016年、2019年未能達(dá)成；東陽美拉2018年、2020年未達(dá)標(biāo)。

另一方面，由于目的為綁定明星，華誼兄弟在收購相關(guān)公司時，均給予了高溢價，進(jìn)而產(chǎn)生了較高商譽。截至2014年末，公司商譽高達(dá)14.86億元，2016年末，這一數(shù)字攀高至35.7億元。

高額的商譽猶如懸在華誼兄弟頭頂?shù)倪_(dá)摩克里斯之劍，最終在2018年快速落下。當(dāng)年，公司計提了9.73億元商譽減值準(zhǔn)備，導(dǎo)致年度扣非凈利潤虧損達(dá)11.81億元；2019年，其商譽減值損失依舊高達(dá)5.98億元。

除此之外，頻繁的投資活動，也帶給了華誼兄弟較大的舉債需求，其借款總額從2013年末的11.7億元，快速上升至2016年末的27.88億元，成為此后需要不斷還債的重要伏筆。

前事不忘，后事之師。公司陷入困局后，王忠軍多次反思自己的決策，也一直在努力籌資支撐，你覺得如此情況下，華誼兄弟何時能夠迎來業(yè)績拐點？又該如何走出困境？歡迎在文末留言。