本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構成任何投資建議。

出品｜公司研究室IPO組

文｜曲奇

浙江國祥IPO被緊急叫停后，證監(jiān)會和投資者對A股IPO的種種“亂象”更加關注。

此前，四川福華化學因財務資料更新暫時中止了IPO，但公司兩年分紅33億，上市融資60億卻有27.5億用于還債的操作，引起了投資者的警覺。

10月19日，深交所新聞發(fā)言人表示，深交所已就大額分紅的合理性、控股股東將分紅所得用于歸還所欠公司款項、擬將相當比例募集資金用于補充流動資金及償還銀行貸款等事項，進行了重點審核問詢。

除了舉債分紅的問題之外，福華化學2023年的業(yè)績恐怕也要大幅下滑。

公司主要產(chǎn)品草甘膦價格2022年最高曾超過7萬元/噸，2023年6月一度跌至2.4萬元/噸。作為周期性行業(yè)公司，福華化學在招股書中稱公司經(jīng)營利潤恐下滑50%。

01、3年利潤增長52倍，2023年恐下滑50%

福華化學成立于2007年，是一家位于四川省樂山市的化學品生產(chǎn)公司。公司最主要的產(chǎn)品是草甘膦及其制劑，屬于農(nóng)藥生產(chǎn)重要物資。

根據(jù)大宗商品市場信息供應商“百川盈孚”統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2022年，拜耳、興發(fā)集團、福華化學草甘膦產(chǎn)能合計占全球的64.5%。

此外，根據(jù)觀知海內(nèi)咨詢整理，2022年福華化學草甘膦產(chǎn)能占比為12.7%，拜耳為31.4%、興發(fā)為19.5%，三家合計產(chǎn)能占比與百川盈孚數(shù)據(jù)差距不大。

根據(jù)招股書，2022年按草甘膦產(chǎn)能計算，福華化學位居全球第三、國內(nèi)第二。可見，福華化學是全球三大草甘膦生產(chǎn)廠商之一。

報告期內(nèi)，由于全球極端天氣的持續(xù)和地緣沖突等因素影響，全球各國對于糧食的需求增長。同時，草甘膦又處于低庫存階段，導致產(chǎn)品價格出現(xiàn)了非理性上漲。

2020年至2022年，福華化學的草甘膦原粉平均銷售價格從2.17萬元/噸上漲到6.49萬元/噸，草甘膦制劑平均銷售價格從1.33萬元/噸漲到3.51萬元/噸。

草甘膦價格的暴漲給福華化學帶來了顯著的業(yè)績效益。

2020年至2022年，福華化學收入分別為42.98億、87.12億和95.29億，年復合增長率48.89%；歸母凈利潤分別為0.52億、15.85億和27.66億，年復合增長率為572.35%。

然而，2022年下半年以來，隨著草甘膦主要廠商產(chǎn)量的逐步恢復，海外終端市場消化前期庫存導致采購需求減少，草甘膦價格開始步入下行周期。2023年6月，草甘膦價格一度跌至2.4萬元/噸。

福華化學在招股書中表示，以2022年業(yè)績?yōu)榛A，倘若草甘膦價格下跌10%，公司利潤總額將下滑23%，倘若草甘膦價格下跌30%，利潤總額將減少69%。

雪球大V“初善投資”表示，“福華化學是一家典型的周期行業(yè)，在業(yè)績最高點上市，上市后肯定業(yè)績下滑，可以肯定其2023年業(yè)績就大幅下滑了。”

此外，福華化學在招股書中也提到，“若公司無法采取有效措施應對草甘膦價格與成本變化對公司經(jīng)營業(yè)績的不利影響，則可能導致公司上市當年及未來會計年度營業(yè)利潤下滑50%以上甚至虧損的風險。”

與2022年相比，2023年草甘膦價格整體低迷。作為周期性行業(yè)，福華化學2023年的業(yè)績恐怕要出現(xiàn)大幅下滑。

02、先舉債后分紅，上市融資再還債？

福華化學業(yè)績大幅增長的同時，也沒有忘記回饋股東。

2021年和2022年，福華化學歸母凈利潤分別為15.85億和27.66億。這兩年，福華化學分別進行了7億和26億的現(xiàn)金分紅。也就是說福華化學將2021年和2022年累計凈利潤的76%用于分紅。

作為一家沒有公開上市的公司，且是一家家族企業(yè)，福華化學的分紅主要流向了創(chuàng)始人張華家族。

IPO前，張華合計持股福華化學62.59%股份，其妻王蕾間接持有24.31%股份，兩個女兒張潯縈、張金竹分別持有1.11%股份。張華一家合計持有福華化學89.12%股份。

這也意味著，33億分紅大約有29.4億流向了張華一家。

福華化學選擇將凈利潤用于分紅而不是擴建產(chǎn)能或償還銀行等機構的債務。

這并非福華化學沒有負債，相反，福華化學的負債率還頗高。2020年末至2022年末，福華化學資產(chǎn)負債率分別為85.92%、79.89%、73.13%。

盡管負債率整體下滑，但公司有息負債卻大幅增長。2022年末，福華化學短期借款44.12億，較2021年末增加11.9億；長期借款11.94億，較2021年末增加7.64億。

2022年，福華化學短期借款及長期借款凈增加19.58億。當年，福華化學一邊向銀行等金融機構舉債，一邊向股東分紅26億，分紅的錢本可以用于償還外債。

福華化學把利潤分給了現(xiàn)有股東，把債務留給了公司，公司擴建產(chǎn)能、償還債務所需要的資金便要靠上市募集了。

根據(jù)《招股書》，本次IPO福華化學擬募資60億，其中27.5億用于補充流動資金及償還銀行貸款，占募資總額的45.8%。

倘若福華化學將2022年分紅的26億用于公司生產(chǎn)經(jīng)營或償還借款，便可以不向二級市場進行60億元的大額融資。

那么，福華化學選擇分紅主要是為了什么？

《招股書》中解釋稱，這是為了解決與控股股東福華集團等關聯(lián)方之間的非經(jīng)營性資金往來問題。

2020年末和2021年末，福華化學與福華集團間的非經(jīng)營性資金往來余額分別為4.09億、4.74億。2020年至2022年，兩者非經(jīng)營性資金往來額合計為59.59億，其中，2022年往來額超過30億元。

為了準備上市，福華化學在正式提交IPO前，采用對控股股東分紅的方式，解決了母公司占用子公司資金的問題，從而讓公司經(jīng)營合規(guī)化。

對于福華化學的一系列操作，有股民表示，“有錢分紅，還要募資還債，妥妥詐騙市場。”

也有股民也對A股市場環(huán)境發(fā)表了看法，“像福華化學這樣欠債不還，搶先分紅，然后上市圈錢，中國股市還能好了嗎？”

業(yè)內(nèi)人士認為，上市公司借力資本市場融資發(fā)展無可厚非，但也應該讓投資者享受到公司發(fā)展紅利。而不應該像福華化學這樣，把利潤留給大股東，把債務推給市場，讓二級市場投資者為公司債務“買單”。