醫(yī)藥流通是指連接上游醫(yī)藥生產(chǎn)企業(yè)和下游客戶，通過(guò)流通過(guò)程中的倉(cāng)儲(chǔ)、物流、銷(xiāo)售等環(huán)節(jié)，將藥品從生產(chǎn)地運(yùn)送到消費(fèi)者手中的過(guò)程。醫(yī)藥流通是醫(yī)藥供應(yīng)鏈的重要環(huán)節(jié)，也是醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈的核心環(huán)節(jié)之一。醫(yī)藥流通行業(yè)的發(fā)展水平，直接影響著藥品的質(zhì)量、安全、價(jià)格和供應(yīng)，關(guān)系著民眾的健康和醫(yī)療保障。

近年來(lái)，國(guó)家出臺(tái)了一系列醫(yī)改政策，旨在降低藥品價(jià)格，提高藥品質(zhì)量，規(guī)范藥品流通，保障藥品供應(yīng)。特別是2017年相繼出臺(tái)了“兩票制”、“帶量采購(gòu)”等重磅政策，這些政策對(duì)醫(yī)藥流通行業(yè)產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響，兩票制使得醫(yī)藥流通的中間環(huán)節(jié)被壓縮，大量從事二級(jí)經(jīng)銷(xiāo)商的企業(yè)逐漸退出市場(chǎng)，醫(yī)藥流通規(guī)模下降，與此同時(shí)，帶量采購(gòu)讓仿制藥價(jià)格大幅下降，對(duì)應(yīng)仿制藥市場(chǎng)流通規(guī)模也在縮水。

圖源/前瞻產(chǎn)業(yè)研究院

從增速上來(lái)看，由于醫(yī)改政策因素的影響，醫(yī)藥流通行業(yè)增速?gòu)?012年19%下降至2017年8%，并且在2017年之后，依然在小幅下降，2022年增速下降至5.6%。

對(duì)于我國(guó)醫(yī)藥流通行業(yè)未來(lái)的增速變化，可以大致參考日本。相較于歐美的市場(chǎng)化模式而言，中國(guó)和日本的醫(yī)藥行業(yè)均是由政府深度參與的，都是從以藥養(yǎng)醫(yī)——醫(yī)保介入——藥價(jià)改革——醫(yī)藥分家發(fā)展過(guò)來(lái)的。通過(guò)研究日本這些年醫(yī)療改革都走過(guò)了哪些路，對(duì)我們思考中國(guó)的醫(yī)療行業(yè)未來(lái)發(fā)展有所鏡鑒。

日本在過(guò)去多年里被作為“人口老齡化國(guó)家”的典型。1950年的日本65歲以上人口占總?cè)丝诒戎刂挥?%，1980年占比提升到9%，2017年這個(gè)比例已經(jīng)提升到了27%。與之相對(duì)的是，1960年日本的平均壽命是68歲，1990年是79歲，2017年提升至84歲。

不斷上升的醫(yī)療費(fèi)用占比，讓社會(huì)負(fù)擔(dān)持續(xù)加重，而更為嚴(yán)重的是，老齡化趨勢(shì)所帶來(lái)的醫(yī)療支出的快速上升正在使情況加速惡化，醫(yī)療體系的難以為繼乃至崩盤(pán)似乎只是時(shí)間問(wèn)題。如此情況下，控制藥品價(jià)格幾乎成為擺在決策者面前的一選項(xiàng)。

圖源/國(guó)金證券

1981年，就在日本65歲以上人口占比首次超過(guò)10%的次年，政府決定定期降低國(guó)民健康保險(xiǎn)（NHI）名單內(nèi)的藥品價(jià)格。到了1988年，日本啟動(dòng)了一項(xiàng)針對(duì)13,000多種藥物的降價(jià)政策，也就是我們所謂的“日本版集采”，規(guī)定每?jī)赡赀M(jìn)行一次對(duì)醫(yī)保目錄品種的價(jià)格調(diào)整，次均降幅超過(guò)6%，一直延續(xù)至今。同時(shí)，由政府確定藥品零售價(jià)，醫(yī)療保險(xiǎn)根據(jù)政府定價(jià)補(bǔ)償藥品費(fèi)用。降價(jià)政策出臺(tái)后，1990-2000年十年的時(shí)間里，日本醫(yī)藥市場(chǎng)規(guī)模增速呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)。

再來(lái)對(duì)比中國(guó)的情況。我國(guó)在2000年步入老齡化社會(huì)，2013年開(kāi)始出臺(tái)一系列降藥價(jià)、整頓醫(yī)藥行業(yè)的政策，特別是2017年相繼出臺(tái)了“兩票制”、“帶量采購(gòu)”等重磅政策。2018年以來(lái)，醫(yī)保藥品目錄調(diào)整周期從改革前最長(zhǎng)8年1次縮短至每年動(dòng)態(tài)調(diào)整，并且，對(duì)于一些療效類(lèi)似的創(chuàng)新藥品，降價(jià)幅度甚至達(dá)到了85%。這些政策基調(diào)基本和日本類(lèi)似，我國(guó)醫(yī)藥流通行業(yè)的增速也一路下降至個(gè)位數(shù)。參考當(dāng)年日本的規(guī)律，醫(yī)保政策出臺(tái)后，醫(yī)藥行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模增速下降的持續(xù)時(shí)間大約是10年，而中國(guó)如果從2017年重磅政策出臺(tái)開(kāi)始算起，預(yù)計(jì)未來(lái)醫(yī)藥市場(chǎng)依然會(huì)延續(xù)增速下降的趨勢(shì)。

2000年之后，日本醫(yī)藥行業(yè)又出現(xiàn)小幅增長(zhǎng)，主要原因是政策的拉動(dòng)。

一方面，政府鼓勵(lì)創(chuàng)新藥研發(fā)，用稍高的創(chuàng)新藥價(jià)格來(lái)拉動(dòng)整體藥品銷(xiāo)售規(guī)模，我國(guó)當(dāng)前現(xiàn)狀也類(lèi)似，藥企紛紛在加碼創(chuàng)新藥。另一方面，雖然仿制藥價(jià)格一降再降，日本的仿制藥生產(chǎn)企業(yè)也大幅減少，但是在2000年，日本的仿制藥使用率并不高，只有20%，少于全球50%的平均水平。為了實(shí)現(xiàn)仿制藥對(duì)價(jià)格較高的原研藥進(jìn)行替代，2002年日本政府又推出一項(xiàng)新的醫(yī)療費(fèi)用支付政策，這項(xiàng)政策和我國(guó)目前在推進(jìn)的DRGs改革類(lèi)似。舉個(gè)例子，如果醫(yī)院使用價(jià)格便宜且療效相當(dāng)?shù)姆轮扑帲拖喈?dāng)于為自己節(jié)省了成本，從而提高利潤(rùn)。這樣一來(lái)，仿制藥的銷(xiāo)量大幅度提升，日本仿制藥企業(yè)的收入增速在2002年之后甚至超過(guò)了創(chuàng)新藥企業(yè)，并且仿制藥的使用率也在2017年達(dá)到了70%。

參考日本醫(yī)藥市場(chǎng)的發(fā)展規(guī)律，結(jié)合兩國(guó)的政策方向，預(yù)計(jì)我國(guó)的醫(yī)藥市場(chǎng)規(guī)模也將和日本一樣：先下降而后逐漸抬升。

日本醫(yī)藥流通行業(yè)的集中度，是在政府“醫(yī)藥分業(yè)”和持續(xù)降藥價(jià)的政策，以及行業(yè)并購(gòu)潮兩大因素的共同驅(qū)動(dòng)下逐步提升的。CR5（業(yè)務(wù)規(guī)模前五名的公司所占的市場(chǎng)份額）從41%提升至72%，用了近14年的時(shí)間。

目前我國(guó)醫(yī)藥流通行業(yè)的市場(chǎng)格局基本穩(wěn)定。從批發(fā)企業(yè)的數(shù)量來(lái)看，近幾年一直維持在1.3-1.4萬(wàn)家左右，還沒(méi)有出現(xiàn)大量退出的現(xiàn)象。從終端銷(xiāo)售市場(chǎng)的占比來(lái)看，醫(yī)療機(jī)構(gòu)占比維持在70%，零售藥店為30%。無(wú)論是中小批發(fā)企業(yè)被清退，還是終端市場(chǎng)向零售端轉(zhuǎn)換，都是比較漫長(zhǎng)的過(guò)程。短時(shí)間內(nèi)，醫(yī)藥流通行業(yè)的市場(chǎng)格局仍將保持穩(wěn)定，但是我國(guó)醫(yī)改政策的大方向與日本類(lèi)似，長(zhǎng)期來(lái)看，集中度提升是必然趨勢(shì)。

從市場(chǎng)占有率看，藥品批發(fā)企業(yè)集中度有所提高。2022年，藥品批發(fā)企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入前100 位占同期全國(guó)醫(yī)藥市場(chǎng)總規(guī)模的75.2%，同比提高0.7個(gè)百分點(diǎn)；占同期全國(guó)藥品批發(fā)市場(chǎng)總規(guī)模的96.1%。其中，4家全國(guó)龍頭企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入占同期全國(guó)醫(yī)藥市場(chǎng)總規(guī)模的45.5%，同比提高1.3個(gè)百分點(diǎn)；前10位占57.0%，同比提高0.2個(gè)百分點(diǎn)。

在零售藥店領(lǐng)域，頭部企業(yè)表現(xiàn)穩(wěn)定，2022年Top5企業(yè)排名與上年度保持一致，依次為國(guó)大藥房、大參林、老百姓、益豐、一心堂。

對(duì)比近兩年的百?gòu)?qiáng)榜單，Top5藥店年度銷(xiāo)售總額均有所增長(zhǎng)，各家頭部連鎖銷(xiāo)售額增長(zhǎng)的同時(shí)，我國(guó)零售行業(yè)的集中度也在進(jìn)一步提升。2022年Top5門(mén)檻從上年度的133億元進(jìn)一步拉升至147億元，而Top10的門(mén)檻卻相對(duì)有所下降，從上年度的48.5億元降至44.1億元。

國(guó)藥集團(tuán)藥業(yè)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“國(guó)藥股份”或“公司”）是中國(guó)規(guī)模最大、產(chǎn)業(yè)鏈最全、綜合實(shí)力最強(qiáng)的醫(yī)藥健康產(chǎn)業(yè)集團(tuán)，世界500強(qiáng)企業(yè)——中國(guó)醫(yī)藥集團(tuán)有限公司旗下的首家A股上市公司，是中國(guó)最大的藥品及醫(yī)療保健產(chǎn)品分銷(xiāo)商及領(lǐng)先的供應(yīng)鏈服務(wù)商——國(guó)藥控股股份有限公司的子公司。

國(guó)藥股份的主要業(yè)務(wù)為醫(yī)藥批發(fā)，麻精藥品業(yè)務(wù)是國(guó)藥股份最具核心競(jìng)爭(zhēng)力的業(yè)務(wù)，在全國(guó)三家麻醉藥品、一類(lèi)精神藥品全國(guó)性批發(fā)企業(yè)中，公司一直保持著領(lǐng)先的市場(chǎng)份額，并在麻精藥行業(yè)中始終居于龍頭地位。

國(guó)藥股份的藥品分銷(xiāo)業(yè)務(wù)占比97%，其余少部分是醫(yī)藥制造和零售業(yè)務(wù)。2017年，公司收購(gòu)了國(guó)藥控股旗下的四家子公司（均為北京地區(qū)的醫(yī)藥批發(fā)商），成為了國(guó)藥控股下屬北京地區(qū)唯一醫(yī)藥分銷(xiāo)平臺(tái)，全國(guó)麻醉藥一級(jí)分銷(xiāo)商。

按照公司在北京地區(qū)的銷(xiāo)售收入，與北京醫(yī)藥流通市場(chǎng)總體規(guī)模，粗略估算，國(guó)藥股份在北京的市占率，在2017年以后一直比較穩(wěn)定，維持在20%以上。結(jié)合上述對(duì)流通市場(chǎng)的規(guī)模以及市場(chǎng)格局的大致判斷，公司中期的市占率仍將維持穩(wěn)定，規(guī)模可能會(huì)伴隨北京市藥品流通行業(yè)的總體規(guī)模，呈現(xiàn)出先降后升的走勢(shì)。

市場(chǎng)規(guī)模和競(jìng)爭(zhēng)格局的趨勢(shì)我們已經(jīng)大致掌握，下一步我們通過(guò)同業(yè)對(duì)比，來(lái)看醫(yī)藥流通領(lǐng)域的核心競(jìng)爭(zhēng)力在哪里。

我們選擇國(guó)藥一致和上海醫(yī)藥來(lái)做對(duì)比公司。國(guó)藥一致包含零售藥房業(yè)務(wù)，上海醫(yī)藥包含醫(yī)藥制造和藥房業(yè)務(wù)，所以在比較時(shí)，盡量拆分出來(lái)分銷(xiāo)業(yè)務(wù)單獨(dú)比較。

只對(duì)比分銷(xiāo)業(yè)務(wù)，國(guó)藥股份的毛利率更高。主要原因是精麻類(lèi)藥品的分銷(xiāo)毛利率更高，大約在12-17%，上海醫(yī)藥也有該類(lèi)藥品的分銷(xiāo)業(yè)務(wù)，但是市占率不如國(guó)藥股份。

可以看出，醫(yī)藥分銷(xiāo)業(yè)務(wù)是薄利多銷(xiāo)的經(jīng)營(yíng)模式，對(duì)于分銷(xiāo)商來(lái)說(shuō)，如何高效運(yùn)營(yíng)資金，提高資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)效率才是核心。這點(diǎn)可以通過(guò)現(xiàn)金周期來(lái)衡量。現(xiàn)金周期指的是企業(yè)從用現(xiàn)金采購(gòu)—生產(chǎn)—銷(xiāo)售—回收現(xiàn)金，這一輪從現(xiàn)金回到現(xiàn)金需要的時(shí)間，時(shí)間越短，說(shuō)明運(yùn)營(yíng)效率越高。

兩票制之后，流通企業(yè)的現(xiàn)金周期普遍變差。但是對(duì)比來(lái)看，國(guó)藥股份整體回收現(xiàn)金的速度是三家中最高的。

不過(guò)，僅僅對(duì)比國(guó)內(nèi)的流通企業(yè)還不能看出差距，美國(guó)醫(yī)藥流通龍頭康德樂(lè)、麥克森，以及日本的流通龍頭阿弗瑞薩Alfresa，平均營(yíng)運(yùn)天數(shù)都是個(gè)位數(shù)，甚至為負(fù)數(shù)。可見(jiàn)，國(guó)內(nèi)這個(gè)行業(yè)的未來(lái)還有巨大的整合、提升空間。

國(guó)藥股份與國(guó)藥一致同為國(guó)藥控股旗下企業(yè)，但兩家公司經(jīng)營(yíng)區(qū)域不同，國(guó)藥股份主要經(jīng)營(yíng)范圍在北京及周邊地區(qū)，國(guó)藥一致分銷(xiāo)業(yè)務(wù)分布于兩廣地區(qū)，并以廣東省為主。從主營(yíng)業(yè)務(wù)來(lái)看，兩家公司也有區(qū)別。國(guó)藥一致在兩廣區(qū)域藥品和器械耗材分銷(xiāo)、零售直銷(xiāo)和零售診療等細(xì)分市場(chǎng)保持行業(yè)領(lǐng)先，未來(lái)有望持續(xù)鞏固國(guó)大藥房醫(yī)藥零售的龍頭地位，推進(jìn)創(chuàng)新業(yè)務(wù)發(fā)展。

為了提升盈利能力，醫(yī)藥分銷(xiāo)商通常有兩條路：向上布局醫(yī)藥制造，或向下布局零售藥房。在零售藥房領(lǐng)域，國(guó)藥股份在2022年新成立國(guó)藥新特藥房。在制藥領(lǐng)域，近3年在研發(fā)人員配置、研發(fā)支出的投入來(lái)看，還沒(méi)有看到加碼制藥領(lǐng)域的明顯動(dòng)作。因此，未來(lái)可以重點(diǎn)關(guān)注該公司的零售藥房業(yè)務(wù)。