出品｜公司研究室基金組

文｜曲奇

2024年，A股在大開大合中收官。

這一年是國內ETF成立的第二十年，也是以ETF為代表的指數化投資跨越式發展的一年。

2024年的公募基金行業，一面是被動的指數化投資迅速崛起，規模快速擴張，一面是主動權益投資規模縮減，市場份額下滑。

這種分化，部分源于投資者對主動權益的失望，轉而加入指數投資的隊伍。

然而，自9月24日至年末，部分績優的主動權益類產品通過調倉換股、風格切換等相對靈活的思路，實現了凈值的迅速攀升，主動權益類產品占據公募年度業績前十。

主動與被動，孰優孰劣？主動權益能否實現超額收益？又一次引起市場熱議。

主動權益長期表現優于指數

2024年，被視為國內指數投資的大年，公募基金市場整體呈現出了被動產品崛起、主動型基金遭遇贖回的趨勢。

Wind數據顯示，2024三季度末，被動指數型基金市值達到3.16萬億元，首次超過同期主動權益類基金2.89萬億元的總市值，A股市場的指數投資迎來歷史性時刻。

同時，市場波動加大、投資者偏好變化，以及主動權益類基金近年來整體回報遜于指數等原因，主動投資受到質疑。

關于主動與被動孰優孰劣的話題引發廣泛討論。

短期來看，過去三年，主動權益基金確實遇到了較大的挑戰。然而，線性外推是投資大忌，最壞的時候往往孕育著較好的投資機會。

與2022年和2023年相比，2024年主動權益基金整體表現出現回暖。

根據申萬宏源報告，2024年主動權益基金全年業績的中位數為3.56%、均值為3.47%；63.59%的主動權益基金實現正收益。

此外，2024年，公募業績排行榜的前十名被主動權益類基金包攬，收益率均在45%以上。其中，排名前三的大摩數字經濟A、財通景氣甄選一年持有A、工銀新興制造A收益率分別為69.23%、51.85%、50.28%。

如果以長周期的視角來看，主動權益基金整體跑贏被動基金。

興證全球基金研究團隊數據顯示，2009年以來，主動權益基金指數累計收益為318%，被動權益基金指數為191%，主動權益基金相較被動型基金指數的年化超額收益為2.29%。

雖然，過往整體業績無法代表單個基金的表現，也不能預示未來主動權益基金整體的業績表現。對于未來，多家機構認為主動管理基金在A股市場具備長期創造超額回報的能力。

中泰資管權益公募投資部總經理姜誠表示，“未來發展到一定的階段，也許會出現主動權益基金整體很難顯著戰勝指數的情況，譬如現在海外成熟市場呈現的那樣，但前提通常是機構投資者占比達到了較高程度，目前我國似乎還沒到這個階段。”

根據信達證券報告，2023年A股機構投資者占比僅20%左右，而相似口徑下美股專業投資者持股占比則接近40%。此外，A股外資占比3%左右，相似口徑下美股外資持股占比達到20%。

超額收益的本質是聚焦市場的無效和低效，機構占比越高，市場會越有效，超額也就越難挖掘。與美國這樣的發達市場相比，國內機構化、國際化程度還有長足發展空間。

在A股成為一個高度有效的市場前，優秀的主動權益產品仍有望為投資者帶來可觀的超額回報，但隨著市場有效性提升，對主動基金管理人的能力要求會越來越高。

挖掘超額收益

相較于被動基金，主動基金的核心競爭優勢在于其策略的獨立性與多元化，以及持續不斷的更新迭代能力，確保始終領先市場并難以被簡單復制。

主動基金經理的擇時和選股能力，是主動基金核心競爭力所在，也是主動基金超額收益的主要來源。

以工銀新興制造為例，2024年一季度和二季度，該基金主要重倉股為水電及核電等清潔能源行業公司。到了2024年三季度，該基金的重倉股切換到半導體板塊。

對于這種調倉，基金經理在三季報中寫到，“隨著海外和國內降息周期開啟，國內穩經濟政策密集出臺，權益資產性價比具有吸引力，三季度我們積極在科技成長行業里面尋找投資機會，主要包括半導體等方向。”

工銀新興制造通過對持倉的及時調整，成功抓住了“924”以來科技板塊的行情，2024年實現50.28%收益率，為基金持有人取得了超額回報。

天相投顧基金評價中心發現，2024年部分收益率靠前的主動權益類基金在科技板塊的持倉比例高達90%以上。

對于2025年行情，多位年度收益率靠前的基金經理繼續看好科技板塊。

大摩數字經濟基金經理雷志勇認為，人工智能產業鏈在2025年仍有機會。他表示，2025—2026年算力需求依然強勁，在算力內部，電源、散熱、液冷、封裝測試等相關環節有望有更好的表現。

工銀新興制造基金經理馬麗娜表示，在宏觀經濟修復，流行性寬松的背景下，2025年看好兩個方向，一個方向是AI驅動的科技產業；另一個方向是內需中過去兩年供給出清，格局優化的方向。

銀華數字經濟的基金經理王曉川表示，目前人工智能是全球科技最大的浪潮，看好AI終端、AI應用、AI+是未來誕生牛股的方向。

基金經理對科技成長板塊的看好，也與A股長期以來的特有屬性相關。

信達證券認為，A股主動股基持倉的成長屬性長期較強，主動股基持續高暴露于成長因子。而A股獨特的成長股成長機制，決定了國內主動權益基金更多是對長期貝塔的追逐，是對時代的追尋。

也因此，當主動權益基金把握住產業浪潮，并對行業明顯超配時，就會明顯跑贏寬基指數。

平臺化投研更能穿越周期

投研能力向來被視為公募基金公司最核心的競爭力。

過去三年，市場的震蕩讓基金公司也更加注重對于自身投研能力的錘煉，由過去打造明星基金經理的經營策略，轉向對投研平臺的布局和建設。

監管方面也在大力倡導基金公司朝著團隊化、平臺化的方向打造投研體系。

2022年4月，證監會發布《關于加快推進公募基金行業高質量發展的意見》指出，要引導基金管理人構建團隊化、平臺化、一體化的投研體系，提高投研人員占比，完善投研人員梯隊培養計劃，做好投研能力的積累與傳承。

2024年3月，證監會再度提及摒棄明星基金經理現象，強化“平臺型、團隊制、一體化、多策略”投研體系建設。

在業內人士看來，當前主動權益投資正處于復雜的市場競爭環境中，基金經理需要面對“多、少、烈、大”四大難題，即公司數量多、單個基金經理投研精力有限、同業競爭激烈、產品品類多且個別體量大。

此外，近年來基金經理變更常態化。Wind數據顯示，2024年公募行業共發生4150人次基金經理離任，共有361位基金經理離職。

在此背景下，平臺型基金公司的產品對基金經理的依賴度更低，更加能穿越周期。

比如，長期秉持“研究驅動投資、投資指導研究”理念的工銀瑞信，建立了包括宏觀、行業、公司等多個層次在內的研究體系。其“全員研究，投研一體”的模式，意味著基金經理進行投資決策時，可以共享到工銀整個投研團隊的集體投研成果，投研效率提升顯著。

而經過20年的沉淀，工銀瑞信通過“長效培養”和“傳幫帶”，也實現了投資風格與投資能力的充分多元。

如擅從長期視角進行輪動、長期業績優異的杜洋，均衡的價值選手、回撤控制極佳的楊鑫鑫，不同風格搭配、擅長個股挖掘的宋炳珅，風格穩健、布局廣泛的李昱，優于醫藥、TMT領域的趙蓓、馬麗娜等等。

他們各自擅長不同的風格或領域，共同構成了強大的主動權益投資團隊，溝通平臺型公司的基本涵養和素質。

根據海通證券發布的《基金公司權益及固定收益類資產超額收益排行榜》，截至2024年末，工銀瑞信旗下主動權益基金近五年的超額收益率達到49.80%，位列權益類大型公司第一。

可見，在新的基金投資時代，平臺型公募基金才能實現既有廣度又有深度，有助于提高獲取長期Alpha的勝率。而良好且穩定的業績表現，不僅得益于管理人的主動管理能力，更要歸功于基金公司管理制度自上而下的更新迭代、與時俱進。

風險提示

基金管理人依照恪盡職守、誠實信用、謹慎勤勉的原則管理和運用基金財產，但不保證基金一定盈利，也不保證最低收益。工銀新興制造混合A為混合型基金，預期收益和風險水平低于股票型基金，高于債券型基金與貨幣市場基金。本基金可投資港股通投資標的股票，需承擔港股通機制下因投資環境、投資標的、市場制度以及交易規則等差異帶來的特有風險。基金過往業績不代表其未來表現，基金管理人管理的其他基金的業績并不構成基金業績表現的保證。投資者投資基金前應認真閱讀《基金合同》、《招募說明書》、《基金產品資料概要》等法律文件，及更新等法律文件，在全面了解產品情況、費率結構、各銷售渠道收費標準及聽取銷售機構適當性意見的基礎上，選擇適合自身風險承受能力的投資品種進行投資。基金投資須謹慎。