疫情之下，各行業均受到了不同程度的影響，但核酸檢測卻是例外，這是一個徹底被疫情所激活的行業。

2019年之前，很少有人聽說過核酸檢測這個名詞，相關上市公司在資本市場中的表現也很難讓投資者提起興趣。而就是這樣一個冷門賽道，卻因為核酸檢測的常態化，一躍成為最近三年市場中的核心焦點，相關上市公司如達安基因、金域醫學都成為幾倍股。

樹不會長到天上去，核酸檢測賽道亦不會無限增長，隨著核酸檢測逐漸常態化，單次核酸的價格也由最初的數十元下降至如今的3元左右。

短短三年之間，核酸檢測賽道就經歷了一個“成長—爆發—集采”的完整醫藥產品周期，而這也很可能是整個體外檢測（IVD）賽道發展的縮影。

受疫情沖擊影響，全國62.5%的公立醫院在過去一年出現虧損，防疫成本高啟、創收渠道遇阻，導致醫院開始逐漸遇到經營壓力。如此背景下，大規模集采依然是醫院減負最行之有效的手段，而縱觀所有醫藥品類，IVD行業全面集采的預期正在持續增加。

一場專屬于IVD企業的“去泡沫”序幕或許已經開啟。

01

IVD投資主旋律：國產替代

在探討IVD行業可能遇到的風險之前，我們首先應該先弄清楚這個行業目前的定位。

不同于我們此前持續關注的創新藥行業，IVD實則是醫藥行業另一分支醫療器械的重要組成部分。在全球市場中，IVD甚至是市場份額占比最高的醫療器械賽道。

放眼全球市場，IVD行業呈現穩步發展態勢，市場規模由2015年約567億美元增長至2019年約688億美元，年化復合增長率約5%。與全球市場相比，中國IVD市場依然處于發展早期，同期復合增長率高達17.2%，至2019年市場份額約806億元。

值得注意的是，這些數據是在新冠疫情爆發之前統計的，相信在核酸檢測的加持下，國內IVD市場份額增長速度有望得到進一步加快，甚至有望成為全球增速最快的細分市場。

然而，盡管中國IVD市場呈現出如此強大的潛力，但由于我們IVD技術起步較晚，在與歐美產品的競爭中依然處于弱勢地位。中國有著14億人口，這其中存在著極大的檢測缺口與提升空間。基于此，IVD產品的國產替代是中國IVD行業發展的重要主旋律。

從產品分類看，被疫情激活的核酸檢測屬于分子診斷，是IVD的一個細分賽道。除分子診斷外，IVD還有免疫診斷、生化診斷、血液診斷、微生物診斷等多個大類。由于各檢測賽道發展速度不一，因此也呈現不盡相同的競爭格局。

具體而言，中國IVD企業已經基本完成了中低端市場的國產替代，例如普通酶聯免疫產品、生化檢測產品的市場占有率已經接近100%。

中端市場方面，隨著核酸檢測常態化在國內的推行，國產企業逐漸開始在這一領域占據優勢，國產替代速度明顯提升，甚至東方生物、碩世生物、熱景生物等公司的核酸檢測產品已經開始出海競爭，爭奪國際中的猴痘、新冠的檢測市場。

但在高端市場中，海外巨頭依然掌控著市場的話語主導權，盡管國產企業已經在化學發光分析、POCT、癌癥早篩、基因測序等領域投入大量的研發精力，可是仍與海外巨頭存在較大的技術差距，這一塊是未來國內IVD市場國產替代的重點方向。

與歐美巨頭企業多年的資本并購相比，盡管中國IVD企業數量較多，但普遍規模較小，單家企業競爭力有限，存在資本重復投入的情況。在中低端市場已經獲得充足競爭力的情況下，如何更進一步的從海外巨頭企業口中奪回市場，這成為中國IVD企業的下一個課題。

02

一場必將到來的行業洗牌

新冠疫情催生了核酸檢測的飛速發展，向市場證明了IVD行業具有超強的可塑性，但同時過快的財富積累也開始讓IVD行業從無人問津而發展到了另外一個極端。

隨著核酸檢測熱度的不斷攀升，IVD成為整個醫藥市場中資本關注度最高的賽道之一，大量相關公司得以趁機上市。截至目前，我國已經有75家IVD概念公司上市，而其中近一半的公司是在疫情之后完成上市的。

但資本層面的快速擴張并沒有顯著改善中國IVD企業在高端市場的競爭力，同時中低端市場中上市企業的增多，導致行業的競爭壓力正在不斷積聚。

核酸檢測的常態化進行，抬升了IVD行業的整體業績，但如果刨除疫情紅利的推動，那么實則各企業都已經感受到了競爭的殘酷。如華大基因、樂普醫療等曾依靠核酸檢測獲得豐厚利潤的公司，已經在競爭之下開始出現業績下滑的征兆，而這或許僅僅是行業內卷化的開始。

實際上，IVD行業最大的壓力來自于企業與下游客戶醫院間利益失衡帶來的風險。醫院是受疫情沖擊最顯著的行業之一，且不論防疫帶來的人力、物力的成本上升，單看因疫情造成了收入下滑就嚴重危及了醫院的健康運營。

醫藥行業很像一個利益三角，在疫情檢測需求飆升而患者支出增加有限的情況下，犧牲醫院短期利潤是唯一的辦法，因此才會出現62.5%公立醫院虧損的情況，但這種虧損是不可持續的，否則就會危害醫療體系的正常發展，這就導致通過集采降低成本成為重要途徑。因此，投資者可以看到醫藥集采頻次的逐漸增加。

當然，醫藥端壓力大，并不能夠完全歸咎于核酸檢測或者IVD企業，但縱觀整個醫藥產業鏈條，無論是創新藥、仿制藥、支架骨科等醫療企業，都經歷了集采的洗禮，而IVD這一在疫情中獲得暴利的細分行業，依然沒有經歷過一次完整的全國集采。但我們也注意到風正起于青萍之末，7月25日部分省份已經開啟肝功生化檢測試劑的聯合集采。

回歸資本市場層面，如果針對IVD的全國集采真的到來，那么勢必會讓這一行業的競爭進一步加劇，尤其當行業玩家不斷涌入資本市場的時候，或許資本市場中一場針對IVD行業的“去泡沫”之旅即將開啟。

營收下滑、業績虧損或將是集采帶來的“最直接”后果，除這些影響報表的因素外，行業的洗牌和整合都將持續加速，這也將是未來投資IVD行業最大的風險。

正如硬幣有兩個面，集采對于IVD行業的影響也并非全是負面的。行業整合將會進一步增強頭部玩家的競爭力，有利于集中資源放到高端市場的爭奪中，提升中國玩家與外海巨頭競爭身位。

歷數目前行業尚具備競爭力的IVD企業，無一不是經歷長期并購而形成的巨頭企業，由資本驅動的行業發展不失為一條正確的路，尤其對于IVD這樣細分領域繁雜的行業來說，并購無疑是最快的企業發展機會。

從這個角度分析，中國IVD行業很可能經歷一輪大浪淘沙的并購重組后，逐漸誕生能夠具備世界競爭力的龍頭企業，而這很可能取決于各家公司的資本運作能力，或許不久的將來國內就會誕生中國IVD領域的吉利德。

03

投資策略：從“貝塔”走向“阿爾法”

隨著行業競爭預期不斷增強，投資者對于IVD行業的投資策略也應發生改變。

如果說過去三年，IVD行業最核心的投資機會來自于新冠疫情帶動的行業景氣度上行的話，那么未來十年這個行業的投資將逐漸開始更注重企業的質量。

暫且不提即將到來的集采預期，單論市場中的IVD企業數量，已然有些過于飽和了。在我國75家IVD上市公司的基礎上，依然還有多達12家IVD企業仍在IPO排隊中，其中包括菲鵬生物、艾迪康這樣很受關注的公司。

此種背景下，投資者的關注度應該逐漸從注重行業發展的“貝塔”策略，變更為關注具體核心競爭力的“阿爾法”策略。對于IVD行業未來的發展，我們認為經歷短期的低迷后，這個行業仍將會持續向好，因此管理層的核心發展策略很可能直接決定一家企業的高度。

聚焦資本市場，逐漸內卷的IVD行業未來的投資機會很可能出現在以下三個方面：

其一，差異化競爭優勢。正如前文所述，我國IVD各細分行業發展并不均衡，中低端市場我們已經具備了國產替代能力，而在技術壁壘的高端市場，卻依然處于發展早期階段。這就意味著，IVD行業即使發生集采，也只會聚焦中低端市場，對于仍需加速國產替代的高端市場是并不會受到影響的。

因此尋找低集采預期的賽道不失為一條好的投資策略，如癌癥早篩、基因檢測、基因芯片等高精尖技術依然存在較為確定的發展前景，泛生子、諾輝健康、燃石醫學等標的公司值得關注。

其二，IVD產業鏈上游企業。無論IVD行業發生怎樣的內卷，實則這個行業的規模只會越來越大，對于診斷試劑原料供應商來說是并沒有影響的。過去一年，納微科技、安旭生物、義翹神州等一大批IVD原料企業登陸資本市場，這種模式已經獲得了資本的肯定。

上游原料活性的高低，直接決定了產品的質量，是IVD行業最為關鍵的一環。與IVD行業類似，上游原料同樣處于國產替代的進程中，大部分原料依然依賴于進口，國產企業滲透率有很大的提升空間。

其三，IVD產業鏈下游第三方醫學檢驗實驗室（ICL）的發展機遇。與上游原材料企業邏輯類似，產業鏈下游也存在著一定的機會，如金域醫學、迪安診斷等ICL公司已經在疫情之中證明了自身的價值，未來有望進一步獲得市場的認可。

疫情給ICL公司帶來的最大利好并不是業績的增長，而是核酸檢測已經給民眾進行了長時間的用戶教育，依從性和用戶教育始終是醫藥行業新模式難以突破的瓶頸，但核酸檢測常態化讓ICL公司逐漸被大眾所接受。與傳統醫院相比，ICL企業有著更高的檢測效率和更多的檢測品種，未來有望逐漸成為更多患者的選擇。

概括而論，IVD行業整體的發展趨勢依然是機會多于風險，但從“貝塔”向“阿爾法”的轉變依然需要投資者提早適應。對于想要投資IVD行業的投資者，必須仔細研究公司質地，鑒別出其中的風險，方能獲得投資的成功。對于公司也是同樣如此，如何有效向市場傳遞正向的聲音，這是管理層必須考慮的問題。