作者 l 木森

排版 l 小智

茶飲品牌沖擊資本市場(chǎng)并不新鮮，但蜜雪冰城向A股遞交的一份招股書(shū)，還是讓其成為市場(chǎng)的關(guān)注焦點(diǎn)。

背后緣由一方面在于當(dāng)前國(guó)內(nèi)上市茶飲品牌不多，僅去年6月份奈雪的茶成功在香港上市，另一方面還在于蜜雪冰城本身的反差感。

同奈雪的茶、喜茶等專注茶飲和調(diào)性的茶飲品牌相比，蜜雪冰城顯得更平價(jià)，也更下沉。而蜜雪冰城的商業(yè)邏輯在一眾為盈利頭疼的新消費(fèi)品牌中，讓它似乎沒(méi)有盈利困擾。

8月份奈雪的茶披露了今年半年報(bào)，截至2022年6月30日止，奈雪實(shí)現(xiàn)營(yíng)收21.09億，同比負(fù)增長(zhǎng)1.21%，盡管歸母凈利潤(rùn)同比大幅增長(zhǎng)94%，但仍未擺脫虧損局面，上半年奈雪的茶歸母凈利潤(rùn)為-2.54億元。

圖片來(lái)源：東方財(cái)富

同樣，為拓展銷量，喜茶、樂(lè)樂(lè)茶等茶飲品牌也在今年來(lái)相繼下調(diào)產(chǎn)品售價(jià)。

相比之下，蜜雪冰城似乎沒(méi)有盈利煩惱，反而過(guò)的很滋潤(rùn)。

蜜雪冰城的商業(yè)邏輯

根據(jù)其招股書(shū)數(shù)據(jù)：

2019年至2021年，蜜雪冰城依次實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入約25.66億元、46.8億元、103.51億元；扣非歸母凈利潤(rùn)分別為4.38億元、8.96億元、18.45億元。

圖片來(lái)源：蜜雪冰城招股書(shū)

這樣的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，當(dāng)真是羨煞一眾茶飲品牌。

不過(guò)，從蜜雪冰城的商業(yè)邏輯來(lái)看，蜜雪冰城盡管有茶飲，但其產(chǎn)品品類卻不僅限于茶飲，還包括冰棍、雪糕等，而且這類直面C端的產(chǎn)品并非其主營(yíng)，其核心營(yíng)收來(lái)源還來(lái)自于加盟商。

報(bào)告期內(nèi)，蜜雪冰城自2019年到2021年來(lái)自加盟銷售收入分別為24.87億元、46億元、100.45億元，占全部營(yíng)收比重超90%。

其加盟門店也從2019年末的7171家增長(zhǎng)至2022年3月末的21582萬(wàn)家，反觀其直營(yíng)門店，截至2022年3月末僅有37家。

相比之下，奈雪的茶數(shù)百家門店跟蜜雪冰城相比確實(shí)不值一提。

只是二者在盈利邏輯上存在本質(zhì)的區(qū)別，奈雪的茶主要以直營(yíng)門店，靠產(chǎn)品和服務(wù)盈利，蜜雪冰城則更像是ToB模式，因此對(duì)于二者的比較也需要區(qū)別看待。

還是回到蜜雪冰城。

1997年蜜雪冰城在鄭州開(kāi)出第一家門店，只是彼時(shí)的蜜雪冰城還叫“寒流刨冰”，此后創(chuàng)始人張紅超便在城中村、大學(xué)城附近不斷擴(kuò)大門店規(guī)模，并定下高質(zhì)平價(jià)的營(yíng)業(yè)基調(diào)，因此蜜雪冰城從一開(kāi)始便是面向下沉市場(chǎng)；

2006年，因?yàn)橐豢罨鹁姹苛埽垩┍情_(kāi)始走紅，供不應(yīng)求，蜜雪冰城的加盟之路也由此走上快車道；2014年，蜜雪冰城門店數(shù)過(guò)1000家；2020年，門店數(shù)過(guò)萬(wàn)；到了2022年，門店數(shù)已超2萬(wàn)。

而這2萬(wàn)多家門店，加盟店占比達(dá)99.8%，依靠龐大的加盟店基礎(chǔ)，蜜雪冰城走通了另一條路——靠供應(yīng)鏈掙錢。

招股書(shū)顯示，蜜雪冰城2021年主營(yíng)收入分別為食材、包材、設(shè)備設(shè)施，三者占主營(yíng)收入比例分別為70%、17%、6.7%，三類疊加營(yíng)收占比近94%。

圖片來(lái)源：蜜雪冰城招股書(shū)

其招股書(shū)也披露，每一家加盟商都要從蜜雪冰城手里采購(gòu)食材、設(shè)備、耗材等，就連門店裝修也需要有蜜雪冰城來(lái)完成。

如此來(lái)看，同喜茶、奈雪的茶等茶飲品牌相比，蜜雪冰城并沒(méi)有直接跟消費(fèi)者做生意，而是依賴加盟商的規(guī)模，從供應(yīng)鏈環(huán)節(jié)掙錢。

因此，蜜雪冰城的營(yíng)收安全邊際完全取決于加盟商規(guī)模，只要加盟商夠多，蜜雪冰城就不愁盈利，這樣的盈利邏輯自然比直接賣茶更穩(wěn)定。

但蜜雪冰城本身的局限性，也讓市場(chǎng)對(duì)其未來(lái)長(zhǎng)期增量空間表示擔(dān)憂。

蜜雪冰城的局限

從蜜雪冰城的盈利邏輯不難看出，其對(duì)加盟商的高度依賴，讓蜜雪冰城能夠借助加盟繁榮實(shí)現(xiàn)持續(xù)性的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，下沉路線也讓其門店加盟擴(kuò)張成本要低很多。盡管由此帶來(lái)的毛利水平不高，卻能夠從量上取勝。

招股書(shū)顯示，2019年到2022年一季度，蜜雪冰城主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為35.95％、34.08％、31.73％、30.89％。

不過(guò)，對(duì)加盟商的單一性依賴，也讓蜜雪冰城的增長(zhǎng)上限肉眼可見(jiàn)。

有行業(yè)人士表示，加盟商如同蜜雪冰城的毛細(xì)血管，他們的上限某種程度上決定了蜜雪冰城的發(fā)展上限。可以說(shuō)，一家加盟商生意走勢(shì)不止關(guān)乎自身，也關(guān)乎蜜雪冰城的故事走向。

事實(shí)的確如此，蜜雪冰城所依賴的下沉路線，意味著它無(wú)法通過(guò)提價(jià)來(lái)提高加盟商的經(jīng)營(yíng)毛利，因此難免讓加盟商只能依賴薄利多銷，在經(jīng)營(yíng)初期面臨較大的流動(dòng)性壓力。

有加盟商表示，從加盟到盈利可能需要度過(guò)一段漫長(zhǎng)且煎熬的階段，更有加盟商表示經(jīng)營(yíng)7年并沒(méi)掙到錢，而且除了少數(shù)門店，一部分門店還在回本線附近徘徊。

當(dāng)加盟商不掙錢的時(shí)候，蜜雪冰城的盈利邏輯也就失去了支撐。

更為重要的是，作為食品消費(fèi)，加盟商盡管能為蜜雪冰城帶來(lái)可觀的收入，但加盟商的質(zhì)量管理也是一大難題，而關(guān)于蜜雪冰城食品質(zhì)量問(wèn)題的報(bào)道也屢見(jiàn)報(bào)端。

這無(wú)疑會(huì)讓蜜雪冰城的品牌溢價(jià)大打折扣，而讓加盟商選擇蜜雪冰城的關(guān)鍵，除了更低價(jià)的供應(yīng)鏈，更重要的恐怕還在于蜜雪冰城的品牌，品牌價(jià)值受損，最終為其買單的還是蜜雪冰城自己。

盡管蜜雪冰城近年來(lái)也在加強(qiáng)加盟商管理，但只要是加盟邏輯，就很難徹底做到每家加盟商的標(biāo)準(zhǔn)化管理，這也是目前餐飲行業(yè)對(duì)加盟比較克制的核心原因之一。

回頭來(lái)看，在一眾茶飲品牌中，蜜雪冰城似乎正在悶聲發(fā)大財(cái)，但如今加盟店以超2萬(wàn)家的蜜雪冰城，是否還能延續(xù)加盟規(guī)模的持續(xù)增長(zhǎng)，也是蜜雪冰城必須面對(duì)的課題，畢竟不少加盟商目前仍受盈利困擾。

而加盟商規(guī)模的持續(xù)擴(kuò)大，如何對(duì)其進(jìn)行有效管理，以確保市場(chǎng)對(duì)蜜雪冰城的品牌認(rèn)可，也是同等重要的課題。

此外，蜜雪冰城的盈利邏輯并不復(fù)雜，其商業(yè)模式也很容易被復(fù)刻，這意味著蜜雪冰城存在較大可替代性，而這也將是制約其估值增長(zhǎng)的關(guān)鍵之一。

如此來(lái)看，盡管蜜雪冰城現(xiàn)階段不存在盈利困擾，但拉長(zhǎng)周期來(lái)看，蜜雪冰城似乎并不存在持續(xù)性大幅增長(zhǎng)的可能性。

此時(shí)蜜雪冰城選擇上市，多少又有些耐人尋味，難說(shuō)不是想要到資本市場(chǎng)尋找“第二曲線”。