出品|公司研究室IPO組

文|曲奇

近期，智能駕駛相關(guān)企業(yè)“扎堆”向港交所遞交招股書，先后有小米投資的縱目科技、廣汽旗下的如祺出行、智能駕駛芯片設(shè)計(jì)公司黑芝麻智能和地平線。

這幾家公司中，縱目科技是由A股轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股。

2022年11月，縱目科技申請(qǐng)?jiān)诳苿?chuàng)板IPO并獲上交所受理。但2023年9月，縱目科技主動(dòng)撤回科創(chuàng)板上市申請(qǐng)，終止A股IPO。這期間，縱目科技還曾因招股書中記載的財(cái)務(wù)資料已過有效期而被上交所“中止”上市審核。

過去一年，可喜的是縱目科技毛利率由負(fù)轉(zhuǎn)正，但值得警惕的是前五大客戶收入占比由88.7%提升至93.0%。

當(dāng)車企全棧自研逐漸成為汽車圈的“潮流”，以泊車功能為主的縱目科技或需降低對(duì)大客戶對(duì)依賴度。

01、業(yè)務(wù)以自動(dòng)泊車功能展開

按照國家標(biāo)準(zhǔn)《汽車駕駛自動(dòng)化分級(jí)》（GB/T 40429-2021）定義，我國自動(dòng)駕駛由低到高分為0級(jí)到5級(jí)六個(gè)級(jí)別。

其中，可實(shí)現(xiàn)L1至L2及L2+級(jí)自動(dòng)化的解決方案通常被稱為高級(jí)駕駛輔助系統(tǒng)（ADAS）解決方案。

根據(jù)灼識(shí)咨詢數(shù)據(jù)，2022年，我國L1級(jí)、L2級(jí)及L2+級(jí)ADAS解決方案市場(chǎng)規(guī)模分別為79億元、291億元、44億元，分別占乘用車ADAS解決方案整體市場(chǎng)規(guī)模的19.1%、70.4%、10.5%。

目前，我國普遍實(shí)施的仍是以駕駛員操控車輛為主的L2級(jí)輔助駕駛。

成立于2013年的縱目科技，正是一家ADAS解決方案一級(jí)供應(yīng)商。

根據(jù)招股書介紹，L2級(jí)ADAS功能主要包括交通擁堵輔助、智能巡航輔助、自動(dòng)泊車輔助（APA）及遙控泊車輔助。L2+級(jí)ADAS解決方案除上述功能外，還包括自動(dòng)變道和自動(dòng)輔助導(dǎo)航駕駛功能（NOA）。

根據(jù)招股書及官網(wǎng)，在乘用車領(lǐng)域，縱目科技的Drop’nGo平臺(tái)最高可支持L2+級(jí)別自動(dòng)泊車功能。從實(shí)現(xiàn)功能來看，縱目科技主要圍繞自動(dòng)泊車功能來開展業(yè)務(wù)。

根據(jù)灼識(shí)咨詢數(shù)據(jù)，2022年，中國乘用車ADAS解決方案市場(chǎng)規(guī)模為413億元，其中，泊車解決方案市場(chǎng)規(guī)模為81億元。

擴(kuò)大視角來看，縱目科技是一家高級(jí)輔助駕駛解決方案公司。2022年，縱目科技在國內(nèi)所有乘用車ADAS解決方案供應(yīng)商中排名第13，市占率1.0%。

值得一提的是，ADAS市場(chǎng)頭部集中度較高且腰部及尾部競(jìng)爭(zhēng)激烈。2022年，行業(yè)前5名皆為外資企業(yè)，CR5合計(jì)為68.5%。在國內(nèi)本土公司中，縱目科技排名第五，第一為德賽西威。

縮小使用場(chǎng)景來看，縱目科技的業(yè)務(wù)主要圍繞自動(dòng)泊車展開。在該細(xì)分行業(yè)內(nèi)，2022年縱目科技在國內(nèi)乘用車自動(dòng)泊車解決方案市場(chǎng)中排名第五，市占率4.9%。此外，德賽西威在該細(xì)分領(lǐng)域內(nèi)排名第三，市占率為11.3%。

02、曾因芯片減值導(dǎo)致負(fù)毛利

對(duì)各大自動(dòng)駕駛相關(guān)服務(wù)商而言，拿到OEM定點(diǎn)實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)上車是商業(yè)化落地的關(guān)鍵。

2021年至2023年，縱目科技分別獲得22個(gè)、12個(gè)、17個(gè)定點(diǎn)。截至2023年末，縱目科技就50款車型與16個(gè)OEM實(shí)現(xiàn)智能駕駛解決方案的量產(chǎn)。

2021年至2023年，縱目科技營(yíng)業(yè)收入分別為2.25億、4.69億和4.98億元。其中，2022年和2023年收入增速分別為108.4%和6.2%，2023年增速放緩。

2021年至2023年，縱目科技90%以上收入來自向OEM銷售智能駕駛產(chǎn)品及解決方案，具體包括域控制器和車規(guī)級(jí)傳感器。

根據(jù)招股書，縱目科技為不同級(jí)別的自動(dòng)駕駛提供各種域控制器，并將其嵌入自研軟件中銷售給OEM。2021年至2023年，域控制器收入分別為1.32億元、2.22億元、1.37億元，收入占比分別為58.5%、45.1%、27.5%。

從過去三年收入情況來看，域控制器收入有波動(dòng)，且收入占比逐年下降。

縱目科技的車規(guī)級(jí)傳感器包括4D毫米波雷達(dá)、高分辨率攝像頭及超聲波傳感器。2021年至2023年，車規(guī)級(jí)傳感器收入分別為7399.4萬元、2.13億元、3.21億元，收入占比分別為32.8%、45.3%、64.5%，收入和收入占比均逐年增長(zhǎng)。

2021年至2023年，縱目科技綜合毛利分別為-2.01億元、-1.63億元和1.73億元，綜合毛利率分別為-8.9%、-3.5%和3.5%；同期，縱目科技計(jì)提存貨減值撥備前毛利率分別為13.0%、7.5%、5.4%。

對(duì)于2021年和2022年的負(fù)毛利，縱目科技在A股招股書中做過明確解釋。

縱目科技稱，2021年以來，汽車芯片短缺情況加劇，部分芯片采購價(jià)格因此提升，部分車規(guī)級(jí)芯片供貨周期延長(zhǎng)，縱目科技的材料成本從而隨之增加。2021年、2022年一季度，公司采購了部分芯片現(xiàn)貨，其價(jià)格較芯片原廠價(jià)格更高，抬升了部分產(chǎn)品的材料成本，導(dǎo)致實(shí)際毛利率呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。

此外，在A股招股書中，縱目科技還將德賽西威作為可比公司，并將德賽西威智能駕駛業(yè)務(wù)作為可比業(yè)務(wù)。

2021年至2023年，德賽西威智能駕駛業(yè)務(wù)毛利率分別為20.78%、21.52%、16.52%，亦高于同期縱目科技的毛利率。

至于收入方面，2023年德賽西威智能駕駛收入為44.85億，為縱目科技總收入8倍，兩家公司相差了一個(gè)量級(jí)。

03、2023年前5大客戶收入占比達(dá)93%

2023年，“全棧自研”成為汽車圈一個(gè)重要的詞匯，大部分車企都想把關(guān)鍵技術(shù)和數(shù)據(jù)掌握在自己手里。

小鵬汽車董事長(zhǎng)何小鵬曾說過，他在一次調(diào)研過程中，想了解關(guān)于輔助駕駛和自動(dòng)泊車情況，卻沒有人能告訴他數(shù)據(jù)和背后的原理。這或許是讓小鵬汽車下定決心在智能駕駛方面實(shí)現(xiàn)全棧自研的重要原因之一。

不僅小鵬、蔚來、零跑、哪吒這樣的造車新勢(shì)力熱衷于全棧自研，2023年以來，長(zhǎng)城、吉利也加入全棧自研的行列，此外還有縱目科技的股東之一小米。

縱目科技是小米官宣造車后在智能駕駛產(chǎn)業(yè)鏈上投資的第一批公司，IPO前小米產(chǎn)業(yè)基金持股4.73%，為縱目科技第五大股東，是最大的主機(jī)廠股東。

根據(jù)招股書，截至最后可行日期，縱目科技量產(chǎn)的智能駕駛解決方案合作的OEM包括中國一汽、長(zhǎng)安汽車、北汽集團(tuán)、吉利汽車、賽力斯汽車、江汽集團(tuán)、江鈴集團(tuán)、嵐圖汽車、哪吒汽車、比亞迪、上汽集團(tuán)、理想汽車、華人運(yùn)通。

由于小米汽車上市和縱目科技向港交所遞交招股書恰好在同一天，小米SU7是否采用了縱目科技的自動(dòng)泊車解決方案，在招股書中便不能體現(xiàn)出來。

當(dāng)前車企全棧自研的趨勢(shì)，正是縱目科技的隱患之一。

2021年至2023年，縱目科技來自五大客戶的收入為1.63億元、4.17億元、4.64億元，占同期總收入的72.5%、88.7%、93.0%。其中，來自最大客戶的收入分別占比分別為28.5%、50.0%、43.8%。

2022年，縱目科技第一大客戶為賽力斯汽車，對(duì)其銷售收入為2.35億元。2023年，縱目科技對(duì)賽力斯的銷售收入降至1.27億元，下滑了46.0%。

根據(jù)招股書，縱目科技與賽力斯合作的車型為問界M5和問界M7，兩款賽力斯與華為合作的車型。

根據(jù)汽車流通協(xié)會(huì)以及乘聯(lián)會(huì)數(shù)據(jù)，2022年，問界M5累計(jì)銷量56855輛，問界M7銷量為21226輛；2023年，問界M5累計(jì)銷量銷量為33670輛，問界M7累計(jì)銷量為67961輛。

在問界M5和M7總體銷量上漲的情況下，2023年縱目科技對(duì)賽力斯的銷售收入反而出現(xiàn)下滑。

2023年，縱目科技第一大客戶為理想汽車，對(duì)理想的銷售收入為2.18億元，同比增長(zhǎng)215.9%，收入占比由14.8%提升至43.8%。

縱目科技與國內(nèi)頭部新能源車企合作固然可喜，但也需要注意單一客戶收入占比過大的隱患。

2022年7月，縱目科技推出行泊一體解決方案，即在一套硬件設(shè)備中實(shí)現(xiàn)智能行車與泊車功能。與泊車場(chǎng)景相比，行泊一體解決方案對(duì)縱目科技在數(shù)據(jù)積累上提出更高要求。

此外，當(dāng)前新能源車企都以高速NOA和城市NOA作為主要賣點(diǎn)，資本市場(chǎng)也對(duì)NOA抱有較高的期待。

目前，以泊車功能為主要業(yè)務(wù)的縱目科技，或許需要在技術(shù)上向前跨一步，以吸引投資者的目光。