出品｜公司研究室IPO組

文｜曲奇

甜品給人帶來的愉悅感讓人無法抵抗，然而高糖量攝入帶來的肥胖、代謝綜合征等健康風險也令人擔憂。近年來，消費者在追求口感的同時，更加關注一種健康的生活方式，如減糖、控糖等。

6月28日，人工甜味劑三氯蔗糖的生產商新琪安向港交所遞交招股書。新琪安過去3年業績如何，三氯蔗糖行業的價格戰對其有何影響？作為一家民營企業，新琪安5名執行董事中有4位家族成員，公司治理及財務是否健全、透明？

1、超30%收入來自可口可樂、雀巢

新琪安是國內一家食品級甘氨酸及三氯蔗糖生產商。三氯蔗糖作為甜味劑中的后起之秀，是一種人工合成的代糖，被廣泛應用于飲料、糖果、糕點等各種食品及飲料中。

2021年至2023年，新琪安收入分別為6.6億元、7.6億元和4.5億元，凈利潤分別為1908萬元、1.2億元和4466萬元。

2023年，新琪安收入同比下降41.3%，凈利潤同比下降63.4%。

具體來看，2021年至2023年，三氯蔗糖收入分別為2.2億元、3.8億元、2.3億元，收入占比分別為33.0%、49.6%、51.1%。同期，谷氨酸收入分別為4.3億元、3.7億元、2.1億元，收入占比由65.0%降至46.2%。

從收入結構來看，過去三年，谷氨酸收入逐年下滑，三氯蔗糖已成為公司第一大收入來源。但2023年，兩種產品收入同時下滑，導致新琪安業績出現較大波動。

可口可樂和雀巢長期為新琪安的前兩大客戶，2021年至2023年，新琪安分別有40.5%、39.3%和32.4%的收入來自雀巢和可口可樂。

然而，正是可口可樂和雀巢的采購額下滑，導致新琪安業績出現較大波動。

新琪安對雀巢主要銷售食品級谷氨酸，報告期內，新琪安對雀巢的收入分別為1.74億元、1.25億元、7385.7萬元。在食品級谷氨酸這一產品中，新琪安至少有30%來自雀巢。

新琪安對可口可樂主要銷售三氯蔗糖，報告期內，新琪安來自可口可樂的收入分別為9390.5萬元、1.75億元、7094.1萬元。

新琪安對可口可樂和雀巢的依賴是公司主要風險之一，因為這兩家公司并不只有新琪安一家供應商。

2、不打價格戰卻仍受波及

除了雀巢和可口可樂采購額下滑，新琪安的業績波動還受到了三氯蔗糖行業價格戰的影響。

國內三氯蔗糖市場高度集中，幾家大的生產商主導整個行業。根據招股書，按2023年銷量計算，新琪安是全球第五大、國內第四大三氯蔗糖生產商，市場份額為4.8%。

2023年，國內前三大三氯蔗糖生產商分別為金禾實業、山東康寶、福建科宏，市占率分別為27.8%、23.4%、14.0%。

從市占率來看，新琪安雖然為全球第五、國內第四，但市場份額卻難以與金禾、康寶、科宏相比。

根據浙商證券研報及新琪安招股書，2021年受益于化工行業高景氣，三氯蔗糖價格一路上漲，從21年8月的20.5萬元/噸漲至22年1月的48萬元/噸。

然而，生產商積極擴產，導致三氯蔗糖市場供過于求。為減少庫存，生產商低價銷售產品，致使產品價格這兩年進入下行通道。此外，頭部企業為維持市場份額并遏制競爭者進入，還打起價格戰。

招股書中，新琪安明確表示公司不參與價格戰，但行業價格戰難免讓其受到影響，比如2023年，新琪安三氯蔗糖的銷量和均價都較2022年出現下滑。

浙商證券研報稱，2024年4月，三氯蔗糖價格已跌至12.5萬元/噸。目前，行業普遍進入虧損狀態，部分企業已關停生產線，僅四家企業在正常生產。

然而，三氯蔗糖這一輪價格戰仍未走到終局，新琪安預計今年前四個月收益較2023年將繼續下降。

此外，根據招股書預測，即便此后幾年三氯蔗糖市場價格提升，但也難以到達2022年高點。新琪安往后幾年的業績能否持續增長，并何時能超越2022年，則是一個疑問。

3、5名執行董事中有4位家族成員

從股權結構和董事會人員安排來看，新琪安是一家家族式企業。

2003年，創始人王小強成立新琪安。IPO前，王小強、丁丹夫婦通過新琪安實業持股41.1%。此外，王小強直接持股6.9%，通過聚合興投資持股6.8%。王小強、丁丹夫婦合計持有新琪安約54.8%股份。

董事會人員安排上，王小強和其親戚們一起掌控了新琪安的董事會。

目前，新琪安的董事會由5名執行董事、1名非執行董事和3名獨立非執行董事組成。其中，5名執行董事中有4名是王小強的家族成員，包括王小強本人、兒子王皓、表弟吳丁峰和外甥女左玥。

另外，王小強同胞兄弟的配偶賀慶鳳也持有新琪安3.8%的股權，同時為主要子公司之一的西藏新琪安監事。

在分紅方面，2022年和2023年，新琪安分別進行現金分紅860萬元、1.11億元。而這兩年，新琪安凈利潤分別為1.2億元和4466萬元。新琪安將兩年凈利潤的72%進行了分紅，若以持股比例計算，王小強夫婦套現超過6500萬元。

新琪安上市籌資為擴建產能，但在公司IPO前卻進行突擊分紅，且2023年分紅額遠超當年凈利潤，有違“新國九條”。

此外，作為一家民營企業，新琪安董事會成員主要為家族成員，這是否會導致公司經營決策或財務方面不夠透明。新琪安作為一家沖擊港股IPO的公司，能否通過港交所的聆訊，公司研究室將持續關注。